家电板块，反弹的机会

互推小编 2023-10-20

本文要点：2021年以来经营承压，现在估值到了历史底部区域，具备非常好的安全边际，而且从年报总结和一季报的总结来看，行业当前已经处于中期边际改善的拐点之中，后续有望迎来底部反弹的机会。

风险：基建及民生经济增长不如预期，地产下行连锁反应，国际贸易摩擦等。

一、困境中的家电板块。

白电2021年以来外销的增速在持续回落，内销表现不太好，行业有一种哀鸿遍野的景况。

美的在近期业绩交流会中所提出战略收缩、关停、并转非核心业务这样的一些举措，引发了市场热议。在当下通胀升温、地缘政治冲突加剧、投资不确定性加大的环境下，不止是美的，海外惠而浦也做出了类似战略安排。

首先讲一下外销，外销从2021年三季度以来除了空调之外，冰洗、空调内销还有冰洗的内外销都出现了明显的下行。

外销重点看美国。地产需求这块可以看到美国这边的例子，销售到2021年6月份都还保持着比较高的增速。到了2021年的四季度销售是由正转负，如果这个增速情况持续为负的话是有可能会传导给终端的需求。他们现在主要的经济体已经开始复苏了，美国为代表的消费补贴也在逐渐停止。同时，我们也看到从当前来看零售商的库存水平还是比较低的状态。主要的原因是来自于前期海运比较紧张，供应链及原材料成本这块比较有压力。后面随着海运成本持续边际缓解，库存的需求有可能会比较强。未来白电市场将恢复到疫情前的常态，销售预期走弱但也不至于悲观。

内销方面。从2021年下半年以来，白电内销是走弱的，除了个别的月份出现了个位数的同比增长之外，其他月份基本上都处于同比下降的趋势。2022年Q1是延续这一趋势，之前的进度疲弱有很多方面，一方面包括整体的居民消费进度比较弱，以及原材料成本快速上行往终端这边去传导，还有疫情防控对白电消费的线下渠道消费场景冲击比较大等各方面原因。

二、边际改善，当前看好白电的理由。

否极泰来。越是困难的时候，我们越是要乐观。

未来内销会有边际的改善，外销后面应该是会维持一个相对平稳的状态。同时除了看行业整体的情况之外也需要重点去关注里面龙头的表现。龙头其实表现出了非常强大的经营稳定性。如果往后展望，我们判断白电未来可能会边际的改善。

为什么要乐观，从产业和投资的角度，下面我们从四个方面来看：

1.政策拐点已经出现。地产政策可以发现从去年年底以来都是在加速出台，宏观的流动性层面，还有因城施策的地产的供给端、需求端放松也是此起彼伏，就不再赘述了。另外就是消费促进这块的政策，其实都是在稳增长主线下面的一些政策。包括四月份的国常会、五月份总理全国稳大盘会议，都有对家电等大宗消费的鼓励，后面其实陆陆续续很多城市，包括北京，武汉，广东、郑州等这些大的城市或经济好一点的地区，都已经发布了那些通过发放消费券等促进家电消费的这些政策，后面估计这两块政策都还会延续。

地产对于空调品类还是重要的。在当前稳增长的政策之下，后面地产政策会不会放松，带来一个支撑进而对终端的需求带来一个牵引，这个其实是有可能的。特别是，最近看到新城发债的进展还是不错的。

2.收入和利润增速拐点已经出现。家电行业2021年的三季度到2022年的一季度收入增速分别是3.3%、9.8%还有7.4%，收入短期是在持续延续稳健的复苏。利润端的增速是下降了7.1%，下降15.7%，增长了10.9%，可以看到22年利润增速已经由负转正。

从细分板块来看，2022年Q1的收入增速环比提升的板块是照明电工，还有零部件环比增速放缓，但是仍然保持正增长的板块是白电、小家电还有厨电，只有黑电板块目前表现比较一般。受疫情影响Q2或比较低迷，但消费不会消失只会延迟，后面的量还是上来。

3.毛利率未来或将看到改善趋势。2021年的二季度开始，各细分板块相对上半年毛利率出现了全线的下滑，这趋势一直延续到2021年四季度，而且这个下滑的趋势幅度持续扩大。主要原因在于三个方面：原材料成本提升，海运运费上涨，以及人民币汇率的波动。这三点从现在往后看，可能会出现一个比较明确的边际改善的趋势。另外，家电终端售价已经提升消化了部分成本，未来成本端边际向下的话，毛利率自然会看到改善。

原材料。从同比的角度来看，原材料从2020年的7月份同比增速转正之后就一路上行。2021年的四、五月份同比是达到了一个最高的水平，那会铜价同比基本是翻倍，铝也是有60%，板材超过80%，塑料超过40%的增长。随后同比这个维度开始下降。到现在这个时间点来看，如果说往后假设二季度主要原材料的成本是延续了四月份的均价的话，可以测算出来二季度会出现毛利率这块就原材料同比的维度已经是出现了负值。

运费。也知道之前的运费比较高，但现在可以看到CCFI综合指数在今年的一到二月份达到最高值之后，现在都在持续的跟进下降了，当前已经从高点下来差不多十五个点。再往后随着海外疫情之后的复工、复产，现在比较正常。后面海运周转的速度应该还会持续加快，后面的一个曲线下降可能是比较大概率的事件，也是对家电成本上比较好的事情。

汇率，2021年全年以及2022年的Q1人民币其实处于单边升值的通道之中，从四月份开始，人民币是出现了一定的贬值趋势。这对家电企业出口比较利好。

3、价格端。从去年以来成本在上行，空调等白电的价格都在往上走。冰洗因为产品持续的推陈出新比较突出，所以产品价格可以延续持续。空调现在格局也非常的好，叠加起来，目前企业端现在都在加快产品的迭代，推新卖贵。比如现在空调企业端都在探索适用于不同使用场景差异化的产品去提升产品的价格。从2020年下半年以来，空调其实是已经进入了提价的周期。现在来看目前均价还没有突破2019年同期水平，所以提价还是有不少的空间。2021年一季度空调均价一到三月份线上是提升了十来个点，后面这个趋势会延续。所以从内销的情况看量和价我都不能太过于悲观。

综上，可以预见从2022Q2-Q3，家电板块整体将会出现毛利率同比改善的拐点。

4、从投资的角度看，目前机构持仓、估值都在底部，提供了一个比较好的安全边际。当前行业一季度末公募基金的持仓比重大概是1.8%，处于历史比较底部的位置。行业当前PE-TTM的估值水平大概是16倍，是低于行业2011年以来19倍估值中枢。美的是处于过去的五年历史分位数的百分之二十五，格力是处于十三的分位。在整个板块处于拐点或者是经济向上的情况下，这个估值性价比其实是可以给他们提供比较好的弹性。

当前不管是从机构持仓的角度还是估值的角度看，都是在历史的底部水平，安全边际是比较足的。

基于以上四个方面的判断，我们认为当前家电板块的估值具备安全边际，未来或将迎来底部反弹。

三、家电龙头公司核心指标对比。

先说小结：

（1）营收规模，美的集团远远高于海尔智家，增速方面美的高一些，扣非净利润增速海尔智家比美的集团高。营收是利润的根源，从这方面说，美的集团提升空间还比较大。

（2）盈利水平，净资产收益率和净利率美的表现一如既往的领先优秀。毛利率方面，海尔智家更高，特别是在2021年原材料上涨的背景下，公司的毛利率还逐步递增，非常可贵，主要还是得益于高端化卡萨帝的增长较为迅猛，较高的毛利覆盖了成本的压力。

（3）负债率，美的集团的资产负债率和有息负债比率高于海尔智家。反过来也说明，海尔智家的负债表更安全，未来扩张的空间也比较大。

（4）运营能力，总资产周转率海尔智家更高，应收账款周转天数海尔智家低一些，存货周转天数美的集团更低一些。

（5）费用率，美的集团的销售费用率、管理费用率和财务费用率都要比海尔智家低，海尔智家的研发费用率比美的集团高。看得出来，海尔还是在扩张期间。美的相对沉稳，内部考核对利润率的要求比较高。

（6）经营性现金流，两家公司都非常出色，都远高于净利润，美的集团的现金流更稳定一些，海尔智家的现金流相比波动稍微大一些。

（7）股息率，美的集团更高。

详细如下：

1、公司业绩

营收增速：美的集团＞海尔智家

扣非净利润：美的集团＞海尔智家

扣非增速：美的集团＜海尔智家

2、盈利水平

净资产收益率：美的集团＞海尔智家

毛利率：美的集团＜海尔智家

净利率：美的集团＞海尔智家

3、偿债情况

资产负债率：美的集团＞海尔智家

4、有息负债比率

有息负债率：美的集团＞海尔智家

5、运营能力

总资产周转率：美的集团＜海尔智家

应收账款周转天数：美的集团＞海尔智家

存货周转天数：美的集团＜海尔智家

6、费用率情况

销售费用率：美的集团＜海尔智家

管理费用率：美的集团＜海尔智家

财务费用率：美的集团＜海尔智家

研发费用率：美的集团＜海尔智家

7、应收账款账龄结构：

美的集团：1年以内占比：96.35%；1-2年占比2.42%；2-3年占比：0.57%；三年以上占比：0.66%。

海尔智家：1年以内占比：96.16%；1-2年占比2.44%；2-3年占比：0.52%；三年以上占比：0.88%。

8、现金流走势

经营性现金流/净利润：两家公司的经营性现金流都是非常出色的，都远高于净利润，美的集团的现金流更稳定一些，海尔智家的现金流相比波动稍微大一些。

9、股息率：美的集团＞海尔智家

四、如何看待美的集团战略收缩？

美的在近期业绩交流会中所提出来的收入合理恢复盈利的目标，也讲到了一些关于战略收缩、关停、并转非核心业务这样的一些举措，引发了一些市场的热议。其实在当下通胀升温、地缘政治冲突加剧、投资不确定性加大的环境下，其实不只是美的，海外的惠而浦也做出了类似的一些战略安排，提出了向更好的利润和更高质量的增长和转型，重新聚焦三大支柱。第一是关于加强大家电在美洲和印度市场的优势。第二是提高在整个小家电业务板块的布局。第三是关于商用电器也加强了一些部署，这里面其实也提出一些关于战略收缩的内容。所以在整个当下的环境下，回过来再去复盘美的过去几年从一个家电企业转型成科技公司的过程，其实在内生和外延公司也都做了很多的努力，形成了B端四大业务板块的布局，像工业技术、楼宇科技、自动化和数据化创新。反思部分的非核心业务的情况，对其做出一些关停运转，其实是比较审慎和明智的。控制好资本开支，做好各种准备，恢复到2019年及以前的利润率水平。同时在这个不确定性的经营环境下，保持一个确定性的对投资人的分红回报和一个比较确定性的利润表现，也是一个比较负责任的企业作为。

突然想起万科在几年前提出的口号：准备过冬。这有点像班级里最优秀的同学突然说，MD，还没复习完，这次要考砸了。结果还是优秀的同学成绩最好。好学生的优秀是有惯性的，在行业低谷主动收缩练好内功，未来美的只会更加优秀。

【往期链接】

消费升级才是白电真正的未来（美的vs格力vs海尔）

美的集团业绩展望交流纪要：海外订单发力，国内渠道改造

特别提醒：本文为投资逻辑分享，不构成投资建议。
投资理财##巴菲特##股票##财经头条#