长推：DCG事件隐藏哪些问题？

原文作者：Loki_Zeng

原文来源：Twitter

详细说一下DCG的问题。

首先毫无疑问的是，Genesis破产已经没有了任何悬念，关键问题有2个：

1）DCG到底欠Genesis多少钱，Genesis破产DCG需要承担什么责任？

2）DCG还有哪些资产可以用来偿还债务或者用于潜在的清算？

关于DCG到底欠Genesis多少钱。首先明确的是DCG在过去几年主要在两个事件中消耗了自己的大量资金：

1）2021年-2022年期间回购GBTC

2）处理3AC的坏账

回购GBTC方面，按照messari创始人Ryne的说法，DCG购买了价值8亿美元的GBTC，同时通过Greyscale授权了12亿美元的回购计划（但并不一定完全实施）。

同时，通过SEC披露信息，在2021年10月，DCG讲回购GBTC的回购计划额度在原有7.5亿的基础上追加至10亿，截至2022年4月，回购额度还有3.013亿美元的剩余，即使用了大约7亿美元的额度；而据《金融时报》的报道，截至2022年11月，DCG回购GBTC的累计花费为7.72亿美元。

三个不同来源的数据基本吻合，即DCG使用了大7-8亿美元的资金购买GBTC（此外还有少量ETHE），按照《金融时报》的分析，这部分回购的成本大约为$40/GBTC，按照$8.45的当前价格，DCG亏损了大约6.1亿美元（79%）。

需要注意的是，DCG是【花费了近8亿美元购买GBTC】，而非【当前仍持有8亿美元的GBTC】，这部分资产现值目前仅为1.6亿美元。

处理3AC的坏账方面。此前已进行过相关分析，简单来说就是Genesis因为3AC产生了12亿美元的坏账,DCG承担了这部分坏账。但根据Zhusu的说法，DCG在3AC暴雷时应该选择重组，但却用“左手倒右手”的方式解决了问题。

如果这个说法属实，那一切将变得彻底明朗起来：DCG在2021-2022年期间和3AC一样大量购买了GBTC，同时动用了杠杆（包括从Genesis借款）。

长期负溢价导致了3AC的破产，理论上那个时候DCG在Genesis的仓位也应该被清算，但Genesis只清算了3AC。同时，DCG从Genesis进行了借款，并将借款再次提供给Genesis，避免Genesis破产，否则DCG也会遭到清算。

通过这种方式，DCG对Genesis的债务增加了12亿美元，但问题是，DCG向Genesis提供的12亿美元，是【股东注资】还是【提供借款】，这关乎到DCG是否也拥有Genesis的12亿美元债权？

总结一下，DCG需要处理的问题是8亿+12亿，其中8亿是确确实实花了出去，并产生了6.1亿美元的亏损。而12亿只是在6.1亿亏损发生以后避免破产产生的复杂借贷关系，具体情况目前并不明朗。

第二个关键问题是DCG到底欠Genesis多少钱？按照Gemeni创始人的说法，DCG欠Genesis 16.75亿美元，这种说法大致上是把回购GBTC期间的借款（5.75亿）加上了处理3AC的借款（11-12亿）。

不过Gemeni创始人并未对16.75亿美元的说法提供说明或者证据。

进一步追溯来源可以发现，16.75亿美元的说法源自2022.11DCG的一封股东信，依据相关内容，DCG一共有三笔债务：1）债权人未Genesis的5.75 亿美元的债务，将于 2023 年 5 月到期。2）债权人为Genesis的1.1B 美元的本票，将于 2032 年 6 月到期。3） Eldridge 领导的一小群贷方提供的 3.5 亿美元信贷

这部分内容正好与前面DCG亏损原因相吻合，两笔借贷分别用于回购GBTC和处理3AC坏账。另外需要注意，3AC向Genesis借贷抵押率不足80%的时候会进行清算，但DCG大概率是不需要提供抵押物或者不会被清算，否则GBTC抵押物早已不足以支持清算抵押率，这也解释了Barry拒绝披露向Genesis提供的抵押物信息。

按照该说法，Genesis的11亿美元损失现在是 DCG 的负债，但DCG同时获得了3AC破产清算的求偿权。需要注意的是，这里是11亿的【promissory note（本票）】，到期日是2032年，如果没有特殊约定，DCG并不需要立即还款。

Gemini创始人也在Twitter质问Barry【是否会将11亿的本票视为11亿的现金】，尽管Barry没有回应，但答案肯定是【NO】 DCG和Barry Silbert没有义务，没有道德，更没有现金。

即使是Genesis破产，随之而来还有很多新问题，例如Genesis是否对DCG也负有债务？这张本票是否已某种方式进行了质押？DCG是否拥有本票的优先权利？即使是进行清算，大概率也是将债务关系转移给新的主体，资金用来进行破产清算，DCG不需要立即偿还，清算所得也会偿还给所有债务人而非Gemini

事实上现在Gemini比DCG更着急，用户的求偿和诉讼是即时的，即使Genesis破产Gemini也不会从Genesis或者DCG那里拿到一分钱，如果Genesis马上破产，下一个连带破产的不会是DCG，而是Gemini。

DCG当前面临的问题不是这张9年以后才到期的本票，而是几个月后5.75 亿美元的债务，这部分债务是DCG自己在GBTC回购中亏损导致的，没有任何其他的复杂关系，且会在几个月后偿还。 按照公开信内容，DCG去年的营收是8亿美元，结合DCG需要负债进行GBTC的投资来看，显然DCG账面上并没有足额现金。

这里面还有一个新的问题。据英国《金融时报》报道，如果 Genesis 倒闭，由于 Eldridge 优先担保贷款的优惠条款，全额将立即偿还。 这也就意味着DCG需要偿还的贷款是5.75亿+3.5亿=9.25亿美元。

至于剩下的11亿美元，DCG拥有充足的时间去处理，而且由于复杂的借贷关系和清算流程，对DCG的偿债要求不会那么直接，也不会那么快。DCG现在需要在未来几个月内处理掉9.25亿美元的问题。

潜在的解决问题途径包括：

1）出售子公司和非流动性资产

Coindesk：年营收50M，预期估值3亿

Greyscale：年营收2-3亿，预期估值10-15亿

Lono：亏损状态，预期估值数百万-千万

Foundry：早期阶段，预期估值数百万-千万

TradeBlock/HQ：预期估值0

母公司DCG股权：未知

2）对SEC的诉讼成功或者其他因素使得GBTC短期内负溢价消失：预期收入：数亿美元（但概率较低）

3）获得进一步融资

总体来看 DCG还是具有一定的偿付能力，但是短期内想要筹集近10亿的资金仍不容易，出售Greyscale/Coindesk虽然能够解决问题，但这也意味着DCG的多年耕耘付之一炬，对DCG和Barry Silbert来说这不是一个容易的选择。

另外一个不确定的因素是DCG的行为是否存在违法的情况，包括2022年4月的不清算DCG、关联交易、11亿本票的合法性等。 如果出现问题，这将会是压死DCG的最后一根稻草。

最后是Greyscale，关于Greyscale和GBTC，其实情况并没有发生太大变化。Greyscale本身运作情况很健康，而且也和Genesis没有太多关联。即使最坏情况下DCG破产，Greyscale大概率也会被出售或者转为独立运作。

而GBTC当前负溢价已经达到了45%。DCG持有的GBTC也不是大问题，一是资产的规模由于GBTC价格的缩水已经降低了很多，二是GBTC存在出售限制，DCG无法一次性在二级市场抛售，更可能的方式是拉长出售周期或者场外交易。

另外一个小概率事件是GBTC开放赎回，如果发生，GBTC在场内的价格也会迅速被拉平，套利空间消失，赎回抛售的影响也没有想象中那么大。

最后的最后，尽管@cameron试图将责任转嫁并将DCG和Greyscale拖下水，但用户如果想要拿回9亿资金，就必须要明确Gemini Earn要么欠了你们的钱，要么向你们出售了未注册的证券。 DCG固然问题很大，但还是那句话：@BarrySilbert 没有义务，没有道德，更没有现金。

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