传统压铸行业龙头，广东鸿图：一体压铸开启成长新征程

互推小编 2023-04-27

（报告出品方/分析师：中信证券刘海博李越李景涛）

公司概况：国内压铸行业的龙头企业

公司的主营业务包括压铸业务和内外饰业务。

广东鸿图科技股份有限公司成立于 2000 年 12 月，公司业务主要以压铸件和注塑件生产为主。压铸件业务为公司核心业务，产品主要用于汽车、通讯和机电行业，公司压铸零部件收入规模常年位居业内第一。注塑件业务主要包括汽车外饰件、内饰件及其他塑料件产品。

公司历史沿革。

公司于 2000 年成立，2006 年在深交所上市，公司在 2011 年和 2013 年分别成立子公司广东鸿图南通压铸有限公司和广东鸿图武汉压铸有限公司，进一步开拓了国内市场和海外市场。在 2016 年公司通过控股宝龙汽车，切入专用车整车制造领域；2017 年收购宁波四维尔工业有限公司，进军汽车饰件市场；今年，公司首个国产 6800T 底盘一体化结构件正式下线，2022 年 4 月公司通过公开挂牌转让所持有的广东宝龙汽车有限公司全部 76%的股权，出售亏损的专用车业务，聚焦压铸和注塑件核心主业。

公司股权结构稳定。

公司为广东省科技创业投资有限公司、广东省科技风险投资有限公司、高要市国有资产经营有限公司、高要鸿图工业有限公司等股东共同发起设立的一家国有控股企业；截至 3Q22，广东省科技创业投资有限公司是公司的第一大股东，持股比例为 18.11%。

公司近年营收趋于稳定，归母净利润在 2019 年经历低谷后持续上行。

2022 年前三季度公司实现收营收 48.1 亿元/YoY+10.6%，实现归母净利润 3.6 亿元 YoY+86.1%，2022 年前三季度公司归母净利润已经超过了 2021 年全年。

分业务来看，压铸业务和内外饰业务构成了公司的主营业务，近年来这两大主营业务的营收之和均占到了公司总营收的百分之九十以上；在归母净利润方面，公司 2019 年出现大幅下滑的主要原因系公司对收购宝龙和宁波四维尔两家公司股权形成的商誉计提了约 3 亿元的减值准备所致。

2020 年开始，公司归母净利润持续增长，主要得益于公司加大开拓新能源汽车业务和降本增效措施的逐步落实。

公司近年毛利率有所下滑，费控能力增强。

(1)毛利率：2022 年前三季度公司毛利率为 18.6%/YoY-3.8pcts，公司毛利率有所下滑的主要原因系铝合金、塑料等原材料价格的上涨以及二季度疫情管控措施的影响。下半年以来随着铝价不断下跌，公司未来毛利率有望逐步回升。

(2)费用端：2022 年前三季度公司四费费率为 11.2%/YoY-4.0pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 3.4%/YoY-2.4pcts、3.8%/YoY-0.4pct、4.4%/YoY-0.2pct、-0.4%/YoY-1.0pct，销售/管理/研发费用率下降的主要原因系收入扩大带来的规模效应，财务费用下降的主要原因系汇兑收益增加。

行业展望：一体压铸大趋势，打开百倍成长空间

高压铸造是铝合金材料最高效的成型方法

高压铸造（压铸）是将熔化状态金属在模具内加压冷却成型的精密铸造方法。金属制品主要采用机床铣削、钣金成型焊接、铸造三种工艺生产。其中铸造主要生产内部结构复杂，难以用钣金成型或机床铣削不具有经济性的零件。铸造主要分为砂型铸造和特种铸造两类，压铸属于特种铸造范畴。

压铸全称高压铸造，是一种将金属熔液压入钢制模具内施以高压并冷却成型的一种精密铸造法。压铸适合铸造结构复杂、薄壁、精度要求较高、熔点比钢低的金属零件（铝、锌、铜等）。作为一种几乎无切削的近净成形金属热加工成型技术，其产品具有精密、质轻、美观等诸多优点，广泛应用于汽车、家电、航空、机械等诸多行业。

高压铸造是批量生产铝合金铸件的最高效生产方式。

与采用石英砂做铸造模具的重力铸造相比，高压铸造具有以下优势：

1、模具可以反复利用；2、通过模具内的冷却系统可以实现快速成型并实现连续生产；3、冷却中对熔融金属施加压力保证零件具备更好的应力强度；4、金属模具内部尺寸精确，可做到精密铸造。

压铸虽然高效，但因模具材料均为钢制，因此只能制造熔点比钢低的金属。目前高压铸造行业所使用的基材主要是铝\镁\锌\铜等合金材料，其中铝合金的应用最为广泛。钢材因熔点加高，因此只能采用每次需要破拆石英砂模具的重力铸造，效率较低。与高压铸造相近的是低压铸造，低腰铸造同样采用可循环的钢制模具，但低压铸造压射压力仅在 1~5MPa，远低于高压铸造的 300~600MPa 水平。

低压铸造适合生产壁厚较厚的铸造铝\镁\锌\铜合金等材料的零件，例如汽车轮毂、皮带轮等。虽然低压铸造设备结构简单投资相对较低，但其生产效率和零件强度低于高压铸造，所以在产品适合采用高压铸造且需要大规模批量生产情况下，高压铸造是铝\镁合金等铸件的最高效生产方式。

压铸岛单元包括压铸机、压铸模具和周边配套设备，其中压铸机、压铸模具是压铸生产的核心设备。压铸机就是用于压铸零件生产的机器。

压铸机相对标准化，通过安装不同的压铸模具可实现多种形状压铸零件的生产。当压铸生产时，现将熔融的液态铝合金倒入压铸机的压射机构内，压射机构将铝液推入模具内并加压成型，通过模具内的冷却系统将铝合金零件快速冷却至固态，最后模具打开由机器人取出零件、清理喷涂脱模剂再进行下一个循环生产。

压铸生产温度高、烟气多、噪声大，业内通常采用自动化生产。压铸机周边需要配套熔炼炉、机边炉、取件和清理喷雾机器人、切边设备、机加工机床、检测设备、冷却系统、排气系统等，上述周边设备与压铸机、压铸模具组合在一起的压铸生产单元即为压铸岛。

减重需求促使车身采用铝合金替代钢材，压铸铝件逐渐应用于车身结构件。

受制于压铸机规格，传统压铸生产零部件尺寸通常在 600mm 以内，以汽车零部件、电机外壳、手机机壳、消费品金属件为主。

过去十年间，压铸机最大规格在锁模力 5000 吨以内，主要用于生产商用车变速箱外壳和乘用车发动机缸体。

新能源车普及和燃油车减排趋势使车身结构件铝代钢减重需求日益增加。大众、宝马等德系厂商已逐步在白车身复杂结构处采用压铸铝合金件替代传统钣金焊接件，压铸车身结构件尺寸逐渐增大。

一体铸造技术有望颠覆汽车的制造方式一体压铸工艺是汽车制程中的颠覆性技术，压铸机有望成为汽车制造领域的核心装备。

从上世纪初焊接技术逐步成熟以来，汽车车体制造工艺均以钣金冲压+焊接为主。

上世纪 70 年代以前，汽车车体焊接主要由人工作业完成。上世纪 70 年代数控技术逐步成熟，工业机器人诞生，最早应用于汽车焊接工艺。

过去 50 年间，汽车车身制造工艺始终以钣金冲压+机器人焊接为主。本次特斯拉一体压铸技术有望使汽车车体制造工艺发生重大变革，压铸机有望取代焊接机器人成为造车核心装备。

“一体压铸”简化车身制造工艺流程，整合供应链环节。

一体压铸工艺将取代传统车身结构件的组件冲压和焊接环节，特斯拉称其新一代全压铸底盘可减少 370 个零件，车门和前后两盖结构件也同样可用压铸工艺，零件数量锐减，车体制造流程大幅简化。

同时，整车厂内原先复杂的机器人白车身焊接线也被大幅简化，仅需要将若干车身压铸组件和外覆盖件组装焊接即可。车体制造管理流程和所需人力也相应降低。

车身重量减轻，减少电池装机量，电池降本是钢换铝式车身材料成本增加的 6.6 倍。

特斯拉新一代一体压铸底盘有望降低 10%车重，对应续航里程增加 14%。以普通电动车电池容量 80kwh 为例，若采用一体压铸车身减重并保持续航里程不变，则电池容量可减少约 10kwh。按照磷酸铁锂电池 pack 成本 800 元/kwh 计算，则可降低成本 8000 元。

一体压铸工艺可大幅减少涂胶工艺环节。

涂胶是传统焊接白车身重要工艺部分，通常由机器人完成涂胶工艺。因点焊使钢板间存在缝隙，传统白车身涂胶主要起到密封防水、增加车体强度、降低钣金件间的摩擦和震动的作用。改为一体压铸车体后，零件面积大幅增加，不再需要繁琐的涂胶环节弥补焊接钣金件间的缝隙，生产流程再次简化。

压铸废品、流道等可再次熔炼，材料利用率超 90%，远高于冲压。

传统冲压-焊接工艺，通常板材利用率仅为 60%~70%，冲压剩余边料只得按废旧金属出售。而改为一体压铸后，因压铸时可反复熔炼，因此废品、压铸流道、边料等废料可返回熔炼炉再次利用。压铸工艺对材料利用率在 90%以上，远高于冲压工艺，再次降低生产商成本。

车身生产车间占地面积减少 30%以上。

相较于 300 多台机器人组成的白车身焊接线，一体压铸工艺采用的压铸岛占地面积更小。特斯拉采用压铸工艺的新工厂占地面积节省35%。同时因生产流程简化，原先由零部件厂供应的组件冲压、组件焊接环节取消，相关场地不再需要，更进一步降低全产业链的用地面积。

一体压铸技术带来行业百倍以上成长空间

铝高压铸造工艺已较多应用于车身结构件。铝合金铸造性能好，被广泛用于结构复杂的零件和壳体，如发动机机体、副车架、白车身和转向节等。

铝压铸件相比铸钢和铸铁件具有密度低、比强度高等诸多优点。在同等排量的发动机中，全铝发动机相比普通发动机能够减轻 20 公斤。

在汽车白车身系统上，一个整体铸造的车身结构件，如铝制减震塔（shock tower）或后纵梁（rear rail）等零部件，能够替代 5-10 个冲压零部件，重量更轻，且节省了焊接成本。

铝压铸结构件成本较高，主要应用于豪华品牌车型。

铝压铸结构件虽然比强度高、生产效率高、集成优势强，但是由于铝合金成本远高于钢，且高压压铸设备价格昂贵，因此小尺寸的铝压铸结构件成本显著高于钢冲压焊接结构件。

当前应用铝压铸结构件的多为 35 万元以上的豪华品牌车型，平均单车价值不到 3000 元。以凯迪拉克 CT6 为例，车身上前减震他、前翼子板支架、扭转盒等零件均采用铝合金高压铸造工艺生产，单车价值约为 2750 元。

压铸车身结构件行业多由乔治费歇尔、麦格纳等外资主导，国内文灿、鸿图等也有配套。

海外高压铸造供应商起步早，因此产品、技术和客户覆盖上普遍领先于国内企业。

从全球来看，高压铸造行业规模较大的供应商有瑞士乔治费歇尔（Georg Fischer）、加拿大卡斯马（Cosma，麦格纳旗下车身事业部）、德国德志（DGS）、日本利优比等。

在压铸车身结构件上，乔治费歇尔、卡斯马和德志等企业具有先发优势，如乔治费歇尔在铝车身结构件真空高压压铸工艺上有超过二十年历史。

麦格纳深耕铝压铸多年，铝压铸相关技术持续领先，2022 年 4 月凭借 Aural 5R 铝合金（即铝压铸金）入围素有汽车界奥斯卡奖之称的 PACE Pilot 创新前瞻奖决赛。国内压铸车身结构件参与者主要有文灿股份、广东鸿图和拓普集团等。

“一体压铸”技术有望快速渗透，车身结构件一体压铸具备百倍成长潜力。

考虑“一体压铸”技术对白车身生产降本带来的显著效应，我们预计全球主机厂有望快速跟进这一技术路线。

据产业调研，我们测算 2022 年一体化压铸件全球市场空间约为 22 亿元；到 2030 年，我们预计全球主机厂将都跟进这一技术趋势，乘用车一体压铸全球渗透率为 30%，在保守情形下，预计一体压铸技术将应用于前后底板、电池盒体、前副车架、电机/电驱外壳等部位，合计单车价值量约 1 万元，对应行业市场空间 2460 亿元，8 年 CAGR 达 80%；中性情况下，预计电池盒盖板、中控台骨架、副车架等部件也将应用一体压铸技术，合计单车价值量约 1.8 万元，对应市场空间 3739 亿元，8 年 CAGR 达 90%；乐观情况下，预计 A/B/C 柱侧围、车顶及座椅骨架也将采用一体压铸技术，合计单车价值量约 2.5 万元，对应市场空间为 4477 亿元，8 年 CAGR 达 94%。

公司看点：全面布局一体压铸业务，开启公司成长新篇章。

公司聚焦铝压铸&内外饰双业务板块。经过多年的发展，公司已经从一开始单一的汽车零部件业务发展成了四大板块业务——压铸板块、内外饰板块、投资板块和专用车板块。

今年一季度，公司公告挂牌转让专用车板块广东宝龙汽车的股权，出售亏损的专用车业务，聚焦铝压铸和内外饰双业务板块。公司 4 月 19 日发布公告，该交易已经完成过户。

近年来，公司铝压铸和内外饰两大板块业务整体营收规模占到了总营收的 90%以上，其中，公司压铸业务占比在 60%左右，内外饰业务占比在 30%左右。

铝压铸业务：公司是国内压铸零部件行业龙头

公司致力于精密铝合金压铸件的设计和生产制造，产品主要用于汽车、通讯和机电行业。

(1)汽车类：公司产品主要用于汽车发动机、变速箱配件的缸盖罩、油底壳、变速器壳体、离合器壳体、齿轮室以及新能源汽车动力系统和车身结构件的电池箱壳体、减震塔、副车架等；

(2)通讯设备类：公司产品主要用于通讯基站发射机的箱体、散热器、盖板等；在通讯类产品方面，公司建立了通讯件的管理体系和质量体系，并顺利通过了华为一级供应商的资格认证；

(3)机电类：公司主要生产各类电机零部件。

一体化结构件的生产制造具有较高的技术壁垒，公司技术积累雄厚。

结构件主要分底盘和车身两类，一体化车身和底盘对高强度高韧性铝合金材料的性能要求非常高，公司几年前已经开始在做相关的技术储备，目前已研发出三种具有自主知识产权的高强度高韧性压铸铝合金材料，无需进行热处理即可达到结构件的力学性能要求。

另外，由于免热处理材料对后续的加工工艺有很大的影响，公司还为生产出来的铸件配套了相应的连接技术，公司拥有自主研发的铆接、摩接和铰接等技术，相关技术处于国内领先、国际先进水平。

在压铸制造工艺方面，随着多年的技术积累和沉淀，公司拥有独立的经验数据库，并且已经掌握了高真空压铸、模温控制等核心技术，目前已取得了国内最多的自主专利。

公司拥有免热处理材料多项专利，材料研发水平在零部件企业中优势明显。

公司在免热处理材料研发方面也已取得一定的成效，目前拥有多款免热处理材料多项专利，其中免热处理铝合金材料已获得国家授权发明专利（专利号 ZL201510830880.X，授权公告号CN105316542B），性能和使用成本处于领先水平，并已应用于一体化产品开发试制。

未来公司将持续推进自主研发的高性能免热处理材料在车身结构件产品的应用与推广。公司免热处理材料研发水平在压铸零部件企业中布局最早，积淀最深，优势明显，强化了公司在一体压铸领域的竞争力。

公司成功试制一体压铸后桥结构件，验证了公司在一体压铸领域技术水平。

公司于 2022 年 1 月采用 6800 吨超大型压铸机成功试制了超大型一体化铝合金后地板压铸结构件产品，标志公司已具备一体压铸超大型结构件的制造能力。

同时，广东鸿图与力劲集团、广州市型腔模具制造有限公司及广东鸿劲金属铝业有限公司共同就 12000T（吨）超级智能压铸单元开发项目开展合作，目前 12000T 设备正处于设计开发阶段，用于动力电池托盘产品试制，该技术处于全球领先水平。

公司客户以国内外一线整车厂为主，客户质地优秀。

经过多年的积累，公司拥有了非常丰富的客户资源，客户全面覆盖日系、欧系、美系、华系等传统优质汽车制造企业，以及华为、中兴等大型通信设备厂商。

目前公司正在积极开拓新能源汽车市场并加快产品的转型升级，成功开发了小鹏汽车、广汽埃安、宁德时代、蔚来汽车等多家新客户结构件及底盘安全件产品。

公司收到小鹏汽车超大型压铸结构件的定点，一体压铸实现实质性突破。

2022 年 6 月，公司收到小鹏汽车的定点开发通知，小鹏汽车决定选择公司作为某车型一体化结构件产品的供应商。此次收到“造车新势力”小鹏汽车的定点，是公司在一体压铸领域的重大突破，得到国内一线整机客户的订单，进一步标志公司在一体化压铸超大型结构件和免热处理铝合金材料多年的研发投入和布局初步得到市场的认可，为公司后续获得更多整车厂一体压铸结构件订单打下坚实基础。

内外饰业务：收购四维尔丸井全部股权，稳固发展注塑件业务

公司通过收购宁波四维尔 100%股权布局内外饰业务。宁波四维尔工业有限责任公司位于中国浙江省慈溪市，自 1984 年创建以来，专业从事汽车标牌、散热器格栅以及空调出风口等内外饰的生产和销售，具备与主机厂同步设计开发能力，产品适用于燃油汽车、混动汽车、新能源汽车等。

目前公司的汽车标牌和散热器格栅在国内乘用车市场处于行业领先地位，是福特、通用、菲亚特-克莱斯勒、奔驰、大众、本田、日产、丰田、吉利等国内外知名汽车厂商的一级配套供应商。未来公司将继续提升对现有主要客户的销售管理，积极开拓标牌、字牌、格栅、出风口及装饰条等传统内外饰产品，大力拓展外饰大件产品，努力扩大国内汽车内外饰件的市场占有率，增强华北、华中地区的业务开拓力度；同时，加强内外饰业务北美、欧洲和日本等海外市场的开拓和维护，并积极开拓主动进气格栅、智能出风口、发光标、轻量化尾喉等新四化产品，2022 年力争实现新品承接。

公司收购四维尔丸井 50%股权。

今年 3 月 1 日，公司公告已经完成了收购四维尔丸井 50%股权的过户及相关工商变更登记手续，宁波四维尔支付了相关交易价款后，股权收购事项已完成交割，由于四维尔丸井为宁波四维尔的控股子公司，在此次收购完成之后，四维尔丸井便成为了公司的二级全资子公司。本次股权收购是为了进一步推进和实现公司内外饰业务发展战略，提升公司的盈利能力和综合竞争力，维持对四维尔丸井的实际控制权。

公司加强研发技术创新，持续提升核心竞争力

公司重视研发投入，注重产学研合作。

公司与清华大学、上海交通大学、华南理工大学、重庆大学、广州有色金属研究院、苏州有色金属研究院等高等院校与科研机构签订了合作协议，建立了产学研合作关系、引进企业科技特派员等方式开展科技创新工作，实现优势互补。

公司具备强大的技术研发自主保障能力，截至 2021 年，公司压铸和内外饰板块累计获得授权专利 403 项（压铸板块 232 项，内外饰板块 171 项），主导制修订标准 19 项，其中国家标准 6 项、行业标准 4 项、团标 1 项、地方标准 2 项。

免热处理铝合金材料、一体化压铸成型、高真空压铸，高光注塑、多彩电镀等多项核心技术处于国内领先或国际先进水平，整体技术研发能力居国内同类企业领先地位。

风险因素

1. 国内新能源车销量低于预期的风险：公司正在积极开拓新能源汽车市场并加快产品的转型升级，未来如果国内新能源车市场销量低于预期，有可能对公司的业务拓展造成一定不利影响。

2. 局部新冠疫情反复对公司生产和供应链扰动的风险：如果局部新冠疫情反复程度超预期，有可能对公司生产和供应链造成一定程度的扰动。

3. 小鹏一体压铸项目订单后续车型销量不及预期：公司收到小鹏汽车超大型压铸结构件的定点，未来有可能存在小鹏一体压铸项目订单后续车型销量不及预期的风险，进而有可能对公司在一体压铸领域的拓展产生一定不利影响。

4. 公司在超大型一体压铸业务方面良率低于预期，影响毛利率的风险：未来如果公司在超大型一体压铸业务方面良率不及预期，有可能对公司毛利率产生一定不利影响。

5. 行业竞争加剧，导致公司毛利率下降的风险：未来如果行业竞争加剧，将可能对公司毛利率产生一定不利影响。

6. 压铸技术核心人员及核心技术流失的风险：未来公司有可能存在压铸技术核心人员及核心技术流失，进而对公司生产经营产生一定不利影响。

7. 铝合金价格大幅上涨、海运运费上涨影响公司毛利率的风险：未来如果铝合金价格大幅上涨，或海运运费出现大幅度涨价，将对公司毛利率产生一定不利影响。

8. 国际贸易政策及汇率大幅波动的风险：未来有可能因为国际贸易政策和汇率大幅波动，进而对公司生产经营产生一定不利影响。

盈利预测及关键假设

关键假设

1. 考虑到 2021 年公司战略布局一体压铸业务，未来一体压铸业务成长空间广阔；公司为国内压铸零部件龙头企业，其他业务收入未来亦会稳步增长，我们预计 2022/23/24 年公司铸件制造业板块、注塑制造业板块、一体压铸板块、其他业务板块收入增速分别为 15%/14%/13%、15%/13%/13%、-/-/150%、10%/10%/10%。

2. 未来原材料价格有望下跌，公司毛利率有望企稳回升，我们预计 2022/23/24 年公司铸件制造业板块、注塑制造业板块、一体压铸板块、其他业务板块毛利率分别为 18.5%/20%/21%、21%/22%/22%、-/23%/23%、31%/32%/32%。

3. 由于收入扩大带来的规模效应，我们预计 2022/23/24 年公司销售、管理、研发费用率分别为 3.0%/2.9%/2.8%、3.4%/3.3%/3.2%、4.3%/4.2%/4.1%。

盈利预测

从收入规模上看公司是国内压铸零部件龙头企业，2021 年公司战略布局一体压铸业务，采购多台超大型压铸机，并获得小鹏一体压铸结构件定点，我们看好公司在一体压铸的长期成长性。

我们预测公司 2022/23/24 年归母净利润为 4.4/5.3/6.8 亿元。我们利用 PE 和 PB 两种估值法对公司进行估值，我们选择文灿股份、旭升集团、爱柯迪、拓普集团为可比公司，可比公司跟公司一样均从事汽车零部件研发和制造业务，2023 年可比公司 Wind 一致预期平均估值水平为 26x PE(文灿股份为 PE26.7x，旭升集团为 PE25.1x，爱柯迪为 PE22.0x，拓普集团为 PE28.7x)、4.9x PB (文灿股份 PB5.5x、旭升集团 PB4.6x、爱柯迪 PB3.3x、拓普集团 PB6.2x)。

考虑公司属于具备一定成长性的汽车零部件制造企业，采用PE 估值法更为合理，我们给予公司 2023 年归母净利润 26x PE 估值水平，对应 138 亿元目标市值，对应目标价 26 元。