“神操作”意外增收，重要股东频繁减持，元祖股份前景如何？

7月29日晚，元祖股份（603886）发布业绩快报，上半年实现营收8.33亿元，同比增长15%；净利为3541万元，同比增长36%。

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“睡眠卡”为中报增收3200万元

按照元祖股份公告显示，公司营业总收入增长15%主要是强化市场与营销渠道以及长期未提领的元祖卡结转收入等因素，导致销售收入增加。报告期内，公司进行长期未提领的“睡眠卡”结转收入3200万元左右，去年同期该项收入追溯调整收入同期增加588万元。

据了解，卡券是食品连锁经营企业普遍采用的销售模式，是公司商业模式的重要组成部分。关于这种卡券的账务处理通常为：在收到客户卡券款项时计入预收账款，在消费者实际在门店提货时，确认为收入。而“睡眠卡”则是消费者行使提领权利的可能性极低的卡券。

在今年发布一季报的同时，自2019年1月1日，元祖股份将预付储值卡的会计政策变更为：对于预付储值卡，在消费者未来行使提领权利的可能性极低时，公司将极可能最终不会被提领的相关预收账款部分由预收账款转入营业收入。

一季报数据显示，元祖股份通过结转“过期购物券”为收入，增收近2700万元。在另外一份公告中，元祖股份称，管理层预测2019年第一季度到第四季度最终不会被提领的相关预收账款转入营业收入的金额分别为人民币2672万元、人民币471.6万元、人民币799.5万元以及人民币210.8万元，预计超过4000万元。

按照券商估算，直接扣税16.7%后可确认的利润大概在3460万元。正因如此，在元祖股份公布一季报之后，受到多家券商的追捧，以看多为主基调。

02

礼品之殇：重营销，轻研发

元祖起源台湾，以麻薯起家，在台湾迅速开拓40多家分店，年销售额达6亿新台币。当台湾发展趋于饱和，1993年元祖进驻上海，经过20年的发展门店遍布100多个城市，逐渐发展成为以蛋糕、月饼、青团和龙棕为主的品牌，主打中高端里礼品市场，场景定位主要包括各种节庆活动。

对于节日场景，元祖规划了“三节四季”，针对性地打造特色产品，包括春节年糕、清明青团、端午龙粽、中秋月饼等；对于活动场景，其主打鲜奶蛋糕、糕点礼盒、高端水果礼盒等。正因如此，元祖股份的毛利率也一直维持在高位，超过60%。

虽然元祖股份主要依靠高端产品，但是其在研发的投入上却并不多。数据显示，2017年-2018年，元祖股份的研发费用分别为1143万元、1352万元，不如其营销费用的零头。

与之形成鲜明对比的是，元祖股份在营销上舍得花钱。这也导致其营收增加有些依赖销售费用的投入。数据显示，2014年-2018年，元祖股份的销售费用分别为6.163亿元、6.583亿元、7.066亿元、7.618亿元和8.495亿元。同期，其营业收入为14.78亿元、15.77亿元、15.92亿元、17.77亿元、19.58亿元。

这些导致元祖股份的净利率不是很高。此外，营销带动的收入增长往往很难长久，如果未来营销投入变少可能对收入影响较大。

03

重要股东频繁减持

值得注意的是，上市两年多，元祖股份重要股东已经对持有股票进行了多次减持，主要包括卓傲国际和元祖联合国际。

据了解，二者的第一次减持计划是在2017年12月29日，即元祖股份上市刚满一年后的第一天，二者合计减持比例为1.9267%，合计减持金额约9267万。

之后，2018年7月24日，二者再次披露了减持计划，最终减持结果显示，二者合计减持比例为1.3245%，合计减持金额约5989万。

2019年2月14日，二者再次披露减持计划，其中卓奥国际欲减持比例不超过6%，元祖联合国际不超过1.75%，合计减持不超过1860万股。减持原因均为自身资金需求。

截止今年3月31日，卓傲国际和元祖联合国际分别是元祖股份的第二和第三大股东，持股比例分别为11.35%和10.56%。

对于股东的频繁减持，元祖股份相关负责人曾表示，这是股东根据其自身资金安排需要自主决定的，属于股东正常行为，公司会持续关注其减持进展并依旧相关股东及时在公告中披露。

值得一提的是，2019年底，控股股东元祖国际有限公司所持的49.50%股权也将全部得到解禁。届时，大股东是否会同样有所减持？

这可能还得看元祖股份的业绩表现。

04

烘焙市场硝烟弥漫

在元祖股份成功上市后，其借助资本扩张，迅速进入烘焙行业第一方阵，但正因如此，其不得不布局全国市场。

然而由于其本身的差异化不够明显，进入新市场也面临着巨大挑战。各地都有其特色糕点企业，比如盘踞西南的沁园，抢滩中南的仟吉和罗莎，钟情并深耕西北市场的米旗，强势盘踞北方的好利来，坐镇华东的克莉丝汀……

除了传统的地方诸侯，还有一群新兴力量也在迅速进入这个市场，比如贝思客、21cake、原麦山丘、Mcake等凭借着星座蛋糕、21克灵魂等新概念品牌。它们借助“中央工厂+网上订购+冷链配送中心”的模式，打破时空概念，在都市白领中掀起一阵风。

由于80后、90后群体频繁接触互联网，他们更容易接受新兴事物，因此新进入的烘焙品牌更具竞争力，威胁更大。

面临众多对手，传统烘焙企业纷纷转型，向高端市场靠拢。好利来一款“黑天鹅”蛋糕卖出199999元的高价；而味多美则探索电商，开启无人智慧门店，增加消费者购物体验。元祖股份则与饿了么和美团外卖等合作扩充渠道。

此外，众多茶饮店也入局烘焙食品，比如喜茶、乐乐茶都希望以茶饮为品牌灵魂，借助烘焙+轻食打造矩阵；咖啡品牌瑞幸也大手笔成立烘焙公司，推出各种健康轻食。

因此，如果未来元祖股份不增加研发投入，进行产品和模式创新，仅靠粗放的开店扩张和渠道扩充，恐怕难以实现大幅增长。

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