盟升电子：我国制导装备导航系统与电子对抗核心供应商

互推小编 2023-09-11

（报告出品方/分析师民生证券尹会伟）

1 我国制导装备导航系统与电子对抗核心供应商

1.1 历经十余年发展，深耕特种卫星导航和电子对抗业务

聚焦制导装备导航终端产品和电子对抗业务。公司前身为成立于 2009 年的盟升科技；2010 年、2011 年分别成立卫通事业部、导航事业部，形成“卫星导航终端+卫星通信终端”双主业格局；2013 年完成股份制改革成立盟升电子；2020 年 7 月科创板上市，募资 11.92 亿元。2022 年 4 月，公司实施股权激励，彰显发展信心。2022 下半年开始，公司计划发行 3 亿可转债，主要用于电子对抗装备的科研及生产中心建设项目。发展至今，公司经历了从模块配套到整机配套再到系统配套的发展路线，未来将聚焦于国内卫星导航终端产品和电子对抗业务。

实控人为董事长、核心技术人员向荣先生。截至 2022 年三季度末，向荣直接持有公司 2.81%股份；通过荣投创新间接持股 26.46%；通过盟升志合间接持股 0.57%，合计持有公司股份 29.84%，为实际控制人。公司第一大股东为荣投创新，持股 28.87%；盟升志合、盟升创合为公司股权激励平台，分别持股 7.28%、2.43%。公司拥有4家全资子公司和 2家控股子公司：

1）国卫通信主要覆盖卫星通信业务，属于民品领域；

2）盟升科技主要覆盖卫星导航业务，属于军品领域；

3）盟升防务主要覆盖电子对抗相关技术的研发，负责军品领域的研发。

“卫星导航+电子对抗”双主业，兼具卫星通信业务。

1）卫星导航：主要为基于北斗卫星导航系统的导航终端设备及核心部件产品，包括卫星导航接收机、组件、专用测试设备，目前主要应用于特种领域。

2）电子对抗：公司发挥在卫星通信和卫星导航领域积累的微波无线电技术优势，已在末端防御、电子进攻、训练及试验等领域开展了电子对抗部分型号的研发，且已通过公开竞标比选赢得多个装备型号的研制订单，将逐渐实现定型并量产；

3）卫星通信：主要为卫星通信天线及组件，包括动中通天线、信标机和跟踪接收机，目前主要应用于海事、民航市场，适用于机载、船载、车载等多种平台。

1.2 下游需求高景气驱动业绩持续较快增长下游高景气驱动业绩增长。

1）营收端：受益于下游需求的快速增长，公司营收从 2016 年的 1.5 亿元增长至 2021 年的 4.8 亿元，2018 年~2020 年同比增速不断提高。2021 年以来受疫情影响，公司出口业务萎缩，整体营收增速放缓。

2）利润端：2017 年公司发生股份支付费用 1301 万元，系当期归母净利润同比下滑的主要原因。2018 年~2021 年，随着公司销售规模增长及盈利能力提升，归母净利润保持高速增长，CAGR=61.2%。2022 年前三季度，产品国产化率提高致部分材料价格上涨及期间费用上涨系归母净利润同比下滑 80.7%至 990 万元的主要原因。

毛利率略有下滑；净利率有所波动。2019 年以来，公司毛利率略有下滑，净利率总体稳定（2019~2021 年）：

1）毛利率：受产品结构调整影响，2020 年毛利率略有下降。2021 年，受疫情影响，卫星通信产品较高毛利率的境外收入订单大幅减少，毛利率同比减少 4.5ppt 至 59.6%。2022 年前三季度，受国产化率提升及部分材料价格上涨影响，毛利率同比减少 6.3ppt 至 53.3%。

2）净利率：2019 年~2021 年，净利率在 25.3%~28.3%区间波动，2022 年前三季度受计提股份支付费用、折旧摊销等费用增加影响，净利率相比 2021 年下降 24.3ppt 至 4.0%。

期间费用率趋势向好，研发投入持续加大。2017 年~2021 年，公司期间费用率从 50.7%逐年减少至 28.7%，费用管控能力持续提升。具体看：

1）销售费用： 2018 年~2019 年，公司积极拓展海外业务，支付海外销售的佣金及售后服务费增加导致销售费用率上升。

2）管理费用：2017 年管理费用较高主要系股份支付费用增加所致。

3）研发费用：公司研发费用率保持在较高水平，主要系研制任务不断增多，投入人员增加所致。2020 年以来，公司加大研发投入力度；2022 年前三季度，公司引进高端人才做技术攻关和技术储备，加强电子对抗业务投入。

4）财务费用：公司财务费用率整体稳定且保持在较低水平。

应收及存货规模增长，下游景气在手订单充足。

1）应收账款及票据：2016 年~2019 年，应收账款及票据规模总体稳定。2020 年以来，公司营收快速增长导致应收账款及票据同比实现较快增长。

2）存货：2016 年~2020 年，存货规模稳中有升。2021 年，市场订单增加导致原材料备货，存货同比增长 36.4%，存货占营收比略有上升。2022 年前三季度，受疫情影响，产品备料、产品无法及时交付导致存货规模相比 2021 年末增长 78.0%。应收与存货规模的持续增长反映公司充足的在手订单与下游需求的旺盛。

2021 年以来合同负债增长；年度现金流持续净流入。

1）合同负债：2016 年~2019 年，合同负债规模总体稳定。2020 年，公司执行新收入准则将预收款项分类至合同负债，产品销售增长导致预收款项增加，合同负债同比增加 0.14 亿元。

2）经营活动净现金流：2017 年~2021 年，公司经营活动现金流均为正流入。受原材料采购增加、销售回款减少等原因影响，2022 年前三季度，公司经营活动净现金流为-1.39 亿元。

ROE 近年波动较大；资产负债率整体处于较低水平。

1）ROE：2020 年，公司 IPO 导致净资产大幅增加，ROE 同比减少 5.1ppt 至 10.7%。2022 年前三季度，受净利润下降影响，公司 ROE 同比减少 2.7ppt 至 0.4%。

2）资产负债率：2020 年，受 IPO 募集资金影响，资产负债率同比减少 17.3ppt 至 23.0%。2021 年，公司应付款项和长期借款增加导致负债规模增加，资产负债率同比增加 4.6ppt 至 27.6%。2022 年前三季度，受募投项目投入增加导致货币资金减少和费用增加、在建工程转固导致折旧增加等因素的影响，总资产规模减少，资产负债率相较 2021 年增加 1.7ppt 至 29.3%，整体处于较低水平。

2 装备信息化将拉动公司核心业务快速发展

2.1 主业核心逻辑在于下游制导装备放量和渗透率提升

2.1.1 我国卫星导航产业发展迅速

卫星导航是指采用导航卫星对地面/海洋等空间用户进行导航定位的技术。卫星导航接收机的定位精度、接收频率、接收灵敏度、接收机通道数、首次定位时间、抗干扰能力对卫星导航的准确性至关重要。全球性卫星导航系统包括美国全球定位系统（GPS）、俄罗斯格洛纳斯（GLONASS）、欧盟伽利略（Galileo）和中国北斗系统。公司的卫星导航产品是“基于北斗卫星导航系统”导航终端设备以及核心部件产品，是制导装备的重要组成部分。

我国卫星导航与位置服务产业链已经形成完整的内循环。2021 年上游产值占比 9.3%，对应产值为 437 亿元；中游产值份额最大，占比 43.4%，对应产值为 2035 亿元，其中终端集成占比 27.1%，产值 1271 亿元。目前我国卫星导航产业结构趋于成熟，国内产业链自主可控、良性发展的内循环生态已基本形成。

2.1.2 受装备信息化趋势拉动，特种导航应用前景广阔

装备信息化产业快速发展。我国特种装备信息化市场在需求端牵引下快速发展，市场规模由 2016 年的 814 亿元发展至 2020 年的 1057 亿元，已成为千亿级的市场。随着“十四五”规划将装备信息化建设列为重点发展对象，我国装备信息化行业有望持续稳定增长。根据智研咨询的预测，到 2027 年，我国特种电子信息化市场规模有望达到 1637 亿元，2022 年~2027 年 CAGR=6.23%。

导航制导与控制系统在制导装备中价值量占比较高。

1）制导装备的快速增长为卫星导航产品提供较大的应用空间。根据《防空导弹成本与防空导弹武器装备建设》，制导装备上的导航制导和控制系统占到成本的较大比例，合计成本可能达到总成本的 40％~60％。

公司卫星导航产品主要应用于特种领域。在国内市场，有能力研制、生产特种卫星导航设备的企业为数不多，主要可分为两大类：

1）经过多年市场和项目经验积累的科研院所；

2）技术实力和生产水平不断提高的民营企业。国内早期自主研发主要以科研院所为主，目标是开发抗干扰、高精度、高动态的特种卫星导航系统。近年来，随着民营企业技术研发水平的不断提升，包括盟升电子在内的一批具备特种产品科研能力的民营企业逐步进入导航设备市场。目前国内的竞争格局呈现以科研院所为主，民营企业技术不断提升、配套层级不断提升的态势，其中，晶禾电子、振芯科技与公司在接收机产品比选中相竞争，中电科五十四所和雷科防务也从事接收机的生产制造业务。

2.2 卫星通信具有较为广泛的应用场景

卫星通信是地球站之间或航天器与地球站之间，利用卫星转发器进行的无线电通信。卫星通信利用人造卫星上的通信转发器接收由地面站点发射的信号，并对信号进行处理后转发给其他地面站点，从而以通信卫星为桥梁完成两个地面站点之间信息交互。典型的模式为“用户-卫星-基站”模式，即一方地面站为用户卫星终端，可以安装在车、船、飞机上，也可为随身携带便携站；另一方地面站为卫星主站，可以接入互联网或一些专用网络，最终实现卫星终端与互联网或专用网络的信息互通。

卫星通信应用场景广阔。全球范围内，卫星移动通信的主要客户目标包括海上用户、航空用户、陆地用户、M2M（Machine to Machine）用户以及政府用户；由于我国人口密度高，若采取在陆地上建基站的方案，平均每个基站覆盖的人口较多，投资效益较高，而在海洋和空中基站覆盖受限，卫星通信具有更大的发挥空间。

细分市场#1：航空市场公司卫星通信产品在航空市场空间广阔。公司民航机载动中通产品通过了空客、波音民航适航认证，沙特 Taqnia Space 是公司卫通产品在民航市场的主要客户。目前，民航领域主要依靠 ATG（地面基站）和卫星通信两种技术方案实现地空宽带通信。对比来看，ATG 技术拥有更大的通讯带宽，但需要部署地面站，不适合国际航线；卫星通信技术的通信范围更加广泛，适合国际航线，但受制于窄带服务。

国内机载卫星通信领域尚处于发展初期，仅部分宽体机型具有空地互联功能，窄体机型作为我国民航机型的主力，大部份还未实现空地互联功能。目前宽体机均通过“前装”（即出厂前安装）方式实现机载 Wi-Fi 通信，设备由松下航电、霍尼韦尔提供。公司的机载卫星通信产品尚未在国内民航市场进行拓展。随着国内民航市场发展和对卫星通信需求的逐步成熟，公司未来或将开拓国内市场。

细分市场#2：海事通信公司卫星通信产品在海洋领域主要面向国内海洋市场销售，且当前渗透率较低。由于目前卫星通信终端的渗透率较低且用户习惯尚未形成，因此国内的行业尚未形成稳定的竞争格局。截至 2021 年底，我国机动渔船年末拥有量为 35.7 万艘，而配备卫星通信产品的渔船仍然较少。以具备短报文通信的北斗终端为例，据央视网新闻 2020 年 6 月 23 日报道，目前我国 7 万多只渔船和执法船安装了北斗终端，渔船遇险可通过短报文求救，目前已累计救助 1 万多人。未来船舶海事重视通信终端，渗透率将逐渐提高。

3 卫星导航特种应用核心厂商，产品具有竞争力

3.1 卫星导航营收持续增加，布局新业务拓宽护城河

卫星导航营收规模快速增长。分产品看，

1）卫星导航：受益于特种行业需求增长的拉动，卫星导航营收由 2016 年的 1.3 亿元增长至 2021 年的 3.7 亿元，2020 年同比增速高达 96.7%，主要系订单增加所致。卫星导航产品迅速放量，营收持续攀升，占总营收比例在 70%以上。

2）卫星通信：营收由 2016 年的 1796 万元快速增长至 2019 年的 1.3 亿元，CAGR=93.4%，主要系公司在 2018 年开发了大客户沙特公司 Taqnia Space 所致。2020 年~2021 年，卫星通信业务营收逐年减少，主要系疫情阻碍海外业务所致

卫星导航附加值高，贡献主要毛利润。2018 年~2021 年，卫星导航毛利率呈下降趋势，主要系产品结构调整所致；2016 年以来卫星通信毛利率波动较大， 2021 年同比下滑 21.5ppt，主要系较高毛利率的境外收入订单大幅减少所致。 2020 年~2021 年，卫星导航毛利润贡献度逐年提升，2021 年达到 87%的水平。

客户集中度较高；供应商集中度呈下降趋势。2017 年以来，公司前五大客户的销售占比均超过 70%，集中度较高，主要客户为航天科技集团、航天科工集团、中电科集团、航空工业集团等的下属科研院所，2021 年第一大客户销售额占公司销售总额的 45%；第二大客户占比 20%。营业成本以直接材料为主，占比 80% 以上。公司对直接材料的采购模式有两种情况：

1）物料采购：公司生产所需的电子元器件、结构件等，由公司向供应商提出技术要求指标后直接进行采购；

2）外协采购：公司生产所需的 PCBA、三防处理等工序，由公司向供应商提供设计图纸等材料，由相关外协厂商加工后进行采购。经过多年积累，公司在卫星导航及通信领域形成较完整的技术体系，核心技术覆盖设备制造主要环节，有效避免因部分技术依赖第三方公司而导致的成本过高、不受控问题。

营业成本以直接材料为主。2021 年，

1）卫星导航：产品成本占公司总营业成本的 64.0%，其中直接材料费用为营业成本最主要的构成部分，占比 74.8%；制造费用占比 15.4%；直接人工费用占比 9.7%。

2）卫星通信：产品成本占公司总营业成本的 36.0%，其中直接材料费用也是营业成本最主要的构成部分，占比 87.9%；与卫星导航产品成本构成不同的是，卫星通信产品中制造费用占比较小，为 4.2%，直接人工费用占比 7.8%。

3.2 国产化自主设计能力，产品技术具备竞争力

1）在卫星导航领域，公司是国内少数几家已自主掌握导航天线、微波变频、信号与信息处理等环节核心技术的厂商之一，具备全国产化设计能力，不仅具备自主研发卫星导航接收终端的能力，也兼具模拟卫星信号的设计能力。公司近年来参与了多个装备型号的研制，多款产品已经定型进入批量生产阶段。

2）在卫星通信领域，公司完全掌握天馈设计、射频及微波、传动结构及力学仿真分析、惯性导航及伺服跟踪等主要环节的核心技术。动中通产品覆盖了目前卫星通信的 L、 S、Ku、Ka 各主流频段，形成了机载、船载和车载各种系列化产品，支持海事通信、天通系统、VSAT 系统等各种卫星通信系统。

自主掌握卫星导航和卫星通信核心技术的厂商之一。公司具备较强的研发设计能力，在通导一体化的设计思路和研发制造能力支撑下，不断突破技术提高国产化产品装配率，保障时间、位置信息重要战略资源的自主可控。公司卫星导航系列产品的技术和性能参数在跟随着我国特种装备的升级迭代而不断提升。

着力研发弹载导航数据链一体化终端。弹载数据链是在导弹与导弹，导弹与发射平台，导弹与控制中心之间组网以实现数据交换，或通过其它中继站在导弹之间建立起信息网络，以实现信息的传输交换和处理。主要功能包括导弹飞行控制、战场协同及作为数据链网络节点。近年来，依托于卫星导航技术，公司成功研发出弹载导航数据链一体化终端产品，并应用于装备平台，实现了民营企业在该领域内的首次突破，为公司创造了新的增长点。前瞻性布局电子对抗。

电子对抗（也称电子战）是利用电磁能和定向能以控制电磁频谱，削弱和破坏敌方电子设备的使用效能，同时保护己方电子设备正常发挥效能而采取的措施和行动。通过侦察和反侦察手段、电子干扰和反干扰手段、电子进攻和防御手段进行对抗，从而获得在电磁频谱中的优势。现代战争中作战双方的对抗已不再是单一装备间的对抗，而是装备体系间的对抗、各种作战力量组成的系统整体对抗。

由于现代战争主要依靠自动化指挥系统进行辅助指挥控制，战场上的信息采集、传输和利用主要依靠电磁频谱和电子信息装备，对于电磁频谱的争夺便显得尤为重要，电子对抗正逐渐成为现代信息化战争的关键、信息作战的核心。随着我国对于自身“海、陆、空、天”等多维一体综合防御需求的提升，以电子进攻、电子防护、电子支援等为主要目的的电子对抗装备将被重新认识并得到重点发展。电子对抗已成为现代信息化战争的关键之一，国内外近年正逐步加强对于电子对抗装备部署的重视，全球电子对抗行业正步入新一轮“创造性需求”。 2021 年公司将电子对抗作为战略发展方向，前瞻性布局成立电子对抗事业部，加大市场开拓、技术开发、人才引进等方面的资源投入。

3.3 股权激励明确增长预期，发行可转债布局电子对抗

2022 年 4 月实施股权激励。本次激励拟向 68 名对象（占总人数 16.63%）授予 124.9 万股限制性股票（占总股本 1.09%），授予价格为 23.28 元/股。其中，首次授予 100.4 万股（占总股本 0.88%）；预留授予 24.5 万股（占总股本 0.21%）。第一类限制性股票授予总量 37.8 万股，已于 2022 年 4 月 27 日以 23.28 元/股的价格授予 16 名激励对象，未设置预留权益；第二类限制性股票授予总量 86.9 万股，其中首次授予部分（62.4 万股）已于 2022 年 4 月 27 日以 23.28 元/股的价格授予 51 名激励对象。

考核要求以 2021 年为基数，2022 年~2024 年净利润增速分别不低于 40%、 90%、150%。股权激励计划的实施有利于进一步完善公司治理结构，健全公司长效激励机制，增强公司核心管理团队和骨干员工对实现公司持续、健康发展的责任感、使命感，有利于公司的持续发展。本次激励（统计第一类限制性股票和第二类限制性股票首次授予部分）共摊销费用 2979 万元，2022 年~2025 年分别摊销 1314 万元、1125 万元、443 万元、96 万元。2022 年 5 月发布员工持股计划。公司拟向对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用和影响的董事、高管、核心技术人员等员工实行该计划，受让价格 57.81 元/股。

参加本持股计划的公司董事（不含独立董事）、高级管理人员、监事合计持有股数为 47.27 万股，占本持股计划总份额的比例为 68.33%；核心技术人员及中层管理人员合计持有股数为 21.91 万股，占本持股计划总份额的比例为 31.67%。公司将通过该计划调动员工积极性、留住核心人才、保持竞争优势。

2022 年 9 月发布可转债预案。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金 3 亿元，其中 2.5 亿元用于电子对抗装备科研及生产中心的建设；0.5 亿元用于补充流动资金。“电子对抗装备科研及生产中心建设项目”计划建设期为 18 个月，主要建设内容包括：建设用于对电子对抗新产品、新技术科研所需的高频段微波暗室；对净化车间、中试试验线、研发办公环境等进行高标准洁净度要求装修；建设新产品的量产线，购置一批先进的微组装工艺设备、检测设备、测试工艺设备、环境试验设备等。我们认为，项目建成达产后能显著提升公司在电子对抗装备领域的科研与产业化量产能力，有利于公司充分发挥产业链优势，丰富和完善产品结构，实现公司业务在电子对抗行业的拓展和延伸，进而提高公司整体竞争实力和抗风险能力。

4 同业对比：经营稳健而业绩弹性大

我们选取专注于卫星导航通信业务的几家公司作为可比公司与盟升电子进行财务对比分析。

1）星网宇达：主营惯性组合导航、惯性测量、海工装备；

2）振芯科技：主营北斗卫星导航应用关键元器件、特种行业高性能集成电路等；

3）雷科防务：从事复杂电磁环境测试、雷达以及微波信号处理等；

4）华测导航：主营高精度卫星导航定位有关软硬件技术及产品。从同行业比较可知，公司整体负债率较低且利润率有企稳和提升的潜力，反映公司的稳健经营和较大的业绩弹性。营收及归母净利润：

1）华测导航营收规模最大，振芯科技营收增长最快。2021 年，盟升电子营收同比增速在五家公司中位列第四。

2）2017 年~2021 年，盟升电子归母净利润规模总体低于同业归母净利润水平。2021 年，振芯科技和星网宇达增速有所放缓；雷科防务亏损主要受计提商誉减值和股权激励费用摊销等影响。

盈利能力：2017 年~2021 年，盟升电子毛利率高于行业可比公司，星网宇达、振芯科技净利率波动较大；华测导航净利率总体稳定；雷科防务净利率于 2021 年大幅下降，主要系计提商誉减值和股权激励摊销费用所致。

期间费用率及研发投入：

1）2017 年~2021 年，盟升电子期间费用率持续下降，由 50.7%下降至 28.7%，2021 年处于行业较低水平，体现公司较好的费用管控能力。星网宇达和振芯科技期间费用率总体呈下降趋势；雷科防务期间费用率呈波动上升趋势；华测导航期间费用率总体稳定。

2）盟升电子研发投入位于行业平均水平。2022 年前三季度，盟升电子研发投入占营收比例达 23.8%，位于五家可比公司之首；华测导航和雷科防务研发投入呈上升趋势。

资产负债率：2017 年~2021 年，盟升电子资产负债率处于行业较低水平，截至 2022 年第三季度，盟升电子资产负债率 29.3%，在五家公司中位列第四。华测导航、振芯科技和星网宇达资产负债率总体稳定在 30%以上；雷科防务资产负债率有所上升，但仍稳定在行业较低水平。 ROE：2020 年~2021 年，盟升电子 ROE 有所下滑，主要系资产周转率降低导致；星网宇达、振芯科技 ROE 近年有持续提升态势；华测导航 ROE 总体稳定；雷科防务 ROE 为负，主要受计提商誉减值和股权激励费用影响。

5 盈利预测与投资建议

5.1 盈利预测假设与业务拆分

1）卫星导航：公司持续扩大卫星导航业务的优势，2018 年~2021 年卫星导航营收 CAGR=44.8%。受下游制导装备的快速增长拉动，我们预计公司卫星导航系列产品收入将实现快速增长，2022 年~2024 年分别实现营收 3.7 亿元、6.6 亿元、7.9 亿元，同比增速分别是-1.2%、80.0%、20.0%，其中，2022 年受疫情反复、临时性限电等影响，公司项目整体进度滞后，部分项目和产品延期交付，卫星导航业务营收出现同比下滑；

2）卫星通信：2020 年~2022 年，疫情导致公司出口需求具有较大的不确定性，出口业务萎缩严重，影响卫星通信业务的整体发展。近年来我国不断加速通信卫星系统建设，积极推动商业卫星系统发展，在民航、海事等领域不断培育市场需求。同时，公司机载动中通产品通过了空客、波音民航适航认证，未来发展空间广阔，2023~2024 年预计整体恢复稳定增长。我们预计 2022 年~2024 年分别实现营收 1.0 亿元、1.2 亿元、1.5 亿元，同比增速分别是-3.8%、20.0%、20.0%。3）其他业务：包含电子对抗等业务，我们预计 2022 年~2024 年分别实现营收 0.05 亿元、0.5 亿元、2.0 亿元。2021 年公司将电子对抗业务作为战略发展方向，成立电子对抗事业部，加大市场开拓、技术开发、人才引进等方面的资源投入。

5.2 估值分析与报告总结

根据同行业比较章节分析，我们选取专注于卫星导航通信业务的公司作为可比公司进行分析：振芯科技、雷科防务、华测导航；以及同属于制导装备产业链核心配套的公司：菲利华、长盈通。公司深耕卫星导航终端及卫星通信终端十余年，是国内卫星导航终端产品和卫星通信终端产品的核心供应商。公司逐步打造“卫星导航+电子对抗”双主业格局，兼具卫星通信业务，2022 年 9 月公告拟发行可转债募资不超过 3 亿元用于“电子对抗装备科研及生产中心”建设及补充流动资金。

2022 年 4 月实施股权激励彰显长期发展信心；我们预计，公司 2022~2024 年归母净利润分别是 0.27 亿元、 2.41 亿元、3.42 亿元，同比增速分别是-79.7%、+782.5%、+41.9%，当前股价对应 2022~2024 年 PE 分别是 298x/34x/24x，可比公司 2022~2024 年 PE 均值为 44x/31x/24x。公司 2022~2023 年 PE 高于可比公司均值，但：

1）公司是信息化赛道核心标的，营收结构中特种产品占比高，受益于下游特种装备持续放量，业绩将迎来景气增长；

2）公司布局电子对抗业务，打造业绩第二增长极。

6 风险提示

募投项目建设不及预期的风险。公司 2022 年 9 月公告，拟发行可转债募集资金进行相关项目投资建设并补充流动性资金。项目建设综合考虑了当前市场状况、技术水平及发展趋势、产品及工艺、原材料供应、生产场地及设备等因素，并会同相关专家对可行性进行了充分论证。

如果募集资金不能及时到位，行业环境、市场环境等情况发生突变，或项目建设过程中由于管理不善或产生在目前条件下无法预料的技术障碍等因素影响了项目进程，募集资金投资项目的效益将会不及预期。产品研发不及预期的风险。公司主营产品技术含量较高，在核心关键技术上拥有自主知识产权。

目前有多项产品和技术尚处于研发阶段，存在新产品及新技术研发进展不及预期的风险。如果未来公司无法抓住技术发展趋势及下游需求的变化、不断吸引专业领域的优秀人才，可能会面临技术滞后，对行业发展趋势及下游客户需求的判断发生偏差的情况，导致新产品偏离市场需求，进而影响未来发展的持续性和稳定性。原材料价格波动的风险。公司生产所需原材料主要包括芯片、各类模块、组件等集成电路产品，电阻、电容、电感等电子元器件产品，PCB 板、结构件、线缆等结构产品及各类生产工具。

如果未来主要原材料价格出现波动，公司的毛利率将会受到影响。市场需求变化导致订单低于预期。行业下游需求或因客户订单释放节奏变化而有所波动，公司或将面临下游需求变化导致的订单低于预期。此外，公司所处行业作为特殊的经济领域，受国际环境、安全形势、地缘政治等多种因素影响，宏观形势等出现变化或将影响公司的正常生产经营。

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报告来自【远瞻智库】

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