电子树脂行业分析：看好高频高速树脂发展

互推小编 2024-03-04

（报告出品方：国金证券）

一、电子树脂是生产覆铜板重要的原料，配方体系不断发展

电子树脂主要用于生产 PCB 原料覆铜板。应用于覆铜板生产的电子树脂一般是指通过选择特定骨架结构的有机化合物（如四溴双酚 A）和有反应活性官能团的单体（如环氧氯丙烷），经化学反应得到特定分子量范围的热固性树脂，是能够满足不同覆铜板所需要的物理化学特性需求的一类有机树脂材料。

由于终端应用领域广泛，加之覆铜板性能主要通过电子树脂的特性予以实现，覆铜板生产厂商需要根据具体应用场景和下游客户的要求，选择相应功能的电子树脂、调整其用量和比例，形成适配的胶液配方。

对于应用于覆铜板生产的电子树脂，从基团类型和化学结构来说，主要包括环氧树脂、酚醛树脂和苯并噁嗪树脂等；从胶液配方组成来说，可以分为树脂和固化剂，二者交联形成的网状立体结构体现出耐热、耐湿等性能。特种电子树脂指的是基于差异化性能需求专门设计的具有特殊的骨架结构和官能团的一系列新型热固性树脂，包括特种骨架结构的环氧树脂、含阻燃特性的酚醛树脂、苯并噁嗪树脂、马来酰亚胺类树脂、聚苯醚树脂等。

（1）早期普通 FR-4 覆铜板使用的主要是低溴环氧树脂和传统固化剂双氰胺的搭配，满足基材绝缘、阻燃、支撑的基础功能，具有配方简单、成本低廉的优势。

（2）随着环保意识的加强，PCB 行业的“无铅制程”要求覆铜板基材实现较高的耐热性，业内普遍以线性酚醛树脂替换双氰胺作为固化剂，但该体系存在脆性较差、铜箔粘结力不足等问题，所以业内开始使用具有各项特性的多种电子树脂配合的体系解决方案，由于在提升某一性能同时可能抑制其他性能（如过高的阻燃性将降低耐热性），覆铜板企业需要在各项性能和成本之间实现有效平衡。

（3）PCB 行业使用无卤素环保材料提出了硬性要求，意味着电子树脂配方需启用新的阻燃剂以替代含卤阻燃剂，以 DOPO 这类含磷单体改性而成的环氧树脂或固化剂，搭配其他电子树脂作为无卤覆铜板的解决方案，同时亦能满足 PCB 无铅制程的要求。

（4）随着移动通信技术的发展，PCB 行业对覆铜板的介电性能有着持续提升的要求，经特殊设计，具有规整分子构型和固化后较少极性基团产生的苯并噁嗪树脂、马来酰亚胺树脂、官能化聚苯醚树脂等新型电子树脂应运而生，形成具备优异介电性能和 PCB 加工可靠性的材料体系。

覆铜板是将玻璃纤维布或其它增强材料浸以树脂，一面或双面覆以铜箔并经热压制成的板状材料。以玻璃纤维布基覆铜板为例，其主要原料为铜箔、纤维布、树脂，分别占成本的 42%、26%和 19%。5G 通讯、新能源等领域推动 PCB 快速发展，带动电子电器用环氧树脂需求水涨船高。从成本占比来说，电子树脂占覆铜板生产成本的比重约为 25-30%，在当前迅速发展的高速高频覆铜板中，电子树脂所占的成本比重将进一步提高。

二、新兴领域带动高频高速树脂需求

2.1 覆铜板格局相对稳定

根据机械刚性，覆铜板可以分为刚性覆铜板和挠性覆铜板两大类，在刚性覆铜板中，以玻纤布和电子树脂制成的玻纤布基板（FR-4）是目前 PCB 制造中用量最大、应用最广的产品。全球刚性覆铜板产值从 2014 年的 99 亿美元提升至 2021 年的 188 亿美元，中国大陆刚性覆铜板产值从 2014 年的 61 亿美元增长至 2021 年的 139 亿美元，中国大陆占全球比例进一步提升至 73.9%。根据 Prismark 的统计，全球 PCB 行业产值从 2014 年的 574 亿美元，提升至 2021 年的 809 亿美元；2021 年，我国 PCB 产值规模已达到全球规模 50%以上。

全球覆铜板行业已经形成相对集中稳定的格局。以代表性的刚性覆铜板为例，根据 Prismark 统计数据显示，2021 年前十大覆铜板厂商占据市场 74%的份额，产值最大的前三家厂商建滔化工、生益科技和南亚塑胶份额分别为 13%、12%和 11%，上述三家公司的合计覆铜板产值占全球份额合计超过 36%。

根据 CPCA 的统计数据显示，2021 年我国前十大覆铜板厂商合计产值共 446.76 亿元，占全国覆铜板总产值的 70.29%，我国覆铜板行业与全球行业竞争格局类似，市场集中度较高，此外行业内企业规模化、集约化程度存在持续提高的趋势。

2.2 5G 基站和智能汽车需求增加

随着 5G 通信技术、汽车智能化的迅速发展以及数据中心、云计算的需求快速增长，数据传输带宽及容量呈几何级数增加，其对各类电子产品的信号传输速率和传输损耗的要求都显著提高。其中，信号传输损耗主要包括导体损耗与介质损耗，其中介质损耗与介质材料的介电常数（Dk）、介电损耗（Df）呈正比，信号传输延迟与介质材料的介电常数（Dk）呈正比，为了降低信号传输损耗和延迟，高频高速覆铜板对其基材提出了降低介质材料的 Dk 与 Df 值的要求。一般而言，降低覆铜板介质材料的 Dk 和 Df 主要通过树脂种类选择、玻璃纤维布种类选择及基板树脂含量调整来实现。覆铜板行业内主要根据 Df 将覆铜板分为四个等级，传输速率越高对应需要的 Df 值越低。以 5G 通信为例，其理论传输速度 10-56Gbps，对应覆铜板的介质损耗性能至少需达到低损耗等级，基于环氧树脂的覆铜板材料逐渐难以满足高频高速应用需求，具有规整分子构型和固化后较少极性基团产生的苯并噁嗪树脂、马来酰亚胺树脂、官能化聚苯醚树脂等新型电子树脂的设计与开发成为最新技术趋势。

高频覆铜板是指将增强材料（玻璃纤维布、纸基等）浸泡树脂加工，在一面或两面覆以铜箔，经加热后压合而成的一种板状材料，专门用于高频 PCB 的制造。高频覆铜板是目前移动通信领域 5G、4G 基站建设的核心原材料之一，是无人驾驶毫米波雷达、高精度卫星导航等技术升级所需的重要新兴材料，是通信装备、航天军工等产业急需的关键基础材料。新能源汽车成为汽车电子主战场。新能源汽车与传统汽车相比，包含整车控制器、电机控制器和电池管理系统，这三大特有电子元件，是新能源汽车电子化程度更高的原因所在。因此，新能源汽车市场的逐步扩大与电子渗透率的逐步提升，将直接影响汽车电子的需求量。据中汽协预测，2025 年新能源汽车销量将达到 700 万辆，保有量达到 3,224 万辆。汽车 PCB 将随着新能源汽车的市场规模的增长迎来放量。在汽车电子领域，随着汽车的智能化升级，车用 PCB 也向集成化更高和面积更小的 HDI 过渡，同时强化对安全性能的考量，也就对 PCB 基材提出更高的要求，而高频覆铜板凭借耐热性、低损耗等特性，成为汽车电子的新需求。智能化趋势下高性能汽车电子需求爆发，以及自动驾驶技术成熟落地，这些应用场景都将带来高频覆铜板市场的快速增长。

在 5G 基站设备中，高频通信材料是基站天线功能实现的关键基础材料。相比于 4G 基站， 5G 基站架构发生了比较大变化：4G 基站架构主要包括无源天线、远端射频单元（RRU）和基带处理单元（BBU）；在 5G 时代，无源天线、RRU 以及部分物理层将演进为有源天线单元（AAU），而 BBU 则会拆分为分布单元（DU）和集中单元（CU）。5G 通信使用的 PCB 基板材料满足高频高速、一体化、小型化、轻量化、和高可靠性的要求。特别是树脂材料要求低介电常数（Dk）、低介质损耗（Df）、低热膨胀系数（CTE）和高导热系数。目前，以聚四氟乙烯（PTFE）热塑性材料和碳氢树脂（PCH）类热固性材料为代表的硬质覆铜板，凭借低介电性能占据了 5G 高频/高速 PCB 基板的绝大部分市场。

同等信号覆盖区域所需 5G 宏基站数量远多于 4G 宏基站数量。据国家工信部统计数据显示，2023 年 6 月，我国累计建成并开通 5G 基站 297.3 万个，占移动基站总数的 26%。 5G 波长为毫米级，波长极短，频率极高，造成绕射和穿墙能力差，在传播介质中的衰减情况严重，相比于 4G 基站，5G 宏基站覆盖区域较小。未来在热点区域、人口密集区域进一步铺设小基站，有望带动高频覆铜板市场需求持续增长。

2.3 服务器迭代升级

高速数据传输对覆铜板材料的电性能提出了新的要求。覆铜板材料本身在电场作用下存在一定的能量耗散，会造成信息传输过程中的信号损失，不利于信息的高速传输。其中，最为关心的是电性能中的 Dk 与 Df（介电常数和介质损耗因子），尤其 Df 指标。

松下电工 Megtron 系列为高速覆铜板领域分级标杆，历年发布的不同等级高速覆铜板依次为 Megtron2、Megtron4、Megtron6、Megtron8 等（简称为 M2、M4、M6、M8）。覆铜板业内其他厂商会发布基本技术等级处于同一水平的对标产品，逐渐形成了覆铜板 M2-M4-M6-M8 的演化路径。

普通服务器迭代升级使总线标准从 PCIe4.0 升级至 PCIe5.0，进而提高服务器高多层 PCB 需求，高速覆铜板市场有望进一步增长。PCI-Express(peripheral component interconnect express）是一种高速串行计算机扩展总线标准。PCIe 5.0 有望升级为服务器 PCB 市场的主流， PCIe 接口通常用于将高性能外围设备连接到您的计算机，最常见的例子是 GPU 显卡，因为现代游戏、科学、工程和机器学习应用程序涉及处理大量数据。PCIe 5.0 最重要的一个特性是速度，PCIe 5.0 的速度是 PCIe 4.0 的两倍。

高效传输要求更多层高速覆铜板。提高传输效率需要高效的走线布局和更多层的高速覆铜板，进而降低信号间的干扰程度，普通服务器迭代后高速覆铜板的层数将得到较大幅度的提高。根据行业数据，PCIe4.0 服务如 Intel Whitley 和 AMD Zen3 的覆铜板在 12-16 层，而 PCIe5.0 服务器如 Intel Eagle Stream 和 AMD Zen4 的覆铜板用料在 16-20 层，预期未来普通服务器将大量采用 PCIe5.0 总线配置，通信行业对更多层覆铜板需求进一步提升。

PCIe5.0 单通道需要的速率为 4Gb/s，对应 8 通道需要的传输速率为 32Gb/s。在这样的传输性能要求上，需要更高等级的覆铜板进行支持，M6+以上高速覆铜板将成为标配。

2.4 AI 服务器高速增长拉动高速树脂需求增长

随着 AI 在各行各业得到广泛使用，算力需求将会呈指数级增长，AI 服务器的需求将会高速增长。英伟达作为 AI 服务器 GPU 的主要方案设计者，23 年及以后我们按照 8 卡为 1 台训练服务器、4 卡为一台推理服务器进行测算。据 IDC 数据，2021 年数据中心用于推理的服务器的市场份额达到57.6%，预计到2026年，用于推理的工作负载将达到62.2%。根据产业链调研，23/24 年 AI 训练卡出货量在 150 万和 300 万张左右，根据 IDC 预测的推理/训练占比可测算推理卡出货量。总体而言，对应 23-25 年 AI 服务器出货量为 46 万台、95 万台、164 万台，其中 AI 训练服务器出货量为 19 万台、38 万台、63 万台，AI 推理服务器出货量为 28 万台、58 万台、101 万台。

Low Loss（低损耗）等级以上（基材 Df≤0.008）的高频高速电路用覆铜板，所用的主流树脂组成工艺路线有两条：一条是 PTFE 为代表的热塑性树脂体系构成的工艺路线；另一条是以碳氢树脂或者改性聚苯醚树脂为代表的热固性树脂体系构成的工艺路线。在热固性树脂体系构成的第二条工艺路线中，目前是以“PPO 为主体+ 交联剂[交联剂可为双马酰亚胺树脂、三烯丙基三异氰酸脂(TAIC)、碳氢树脂等]”占为主流路线。同时，高频高速覆铜板用树脂组成设计技术近几年还不断推进，更发展成多样化。出现了以改性马来酰亚胺（双、多官能团型）为主树脂的工艺路线；以特种环氧树脂（双环戊二烯型、联苯醚型等）+ 苯并噁嗪树脂的工艺路线等构成的极低损耗（Very Low Loss）等级，以及在极低损耗等级以下的高频高速电路用基材的覆铜板品种。

基于此，我们对全球服务器变化所带来的的市场空间进行假设测算： 1) AI 服务器数量。根据前述内容，我们假设 2023-2025 年 AI 服务器台数为 46 万台、 95 万台、164 万台，其中 AI 训练服务器出货量为 19 万台、38 万台、63 万台，AI 推理服务器出货量为 28 万台、58 万台、101 万台。 2) AI 服务器 PPO 消耗量。单台服务器 PPO 消化量等于单平方米 PP 片 PPO 重量乘上单台设备 PP 片层数乘上单片 PP 片面积，根据产业链调研情况，我们了解到 Very Low Loss 及以上等级 CCL 每平方米 PP 片 PPO 重量约为 80g，再根据我们前期报告《AI 服务器中到底需要多少 PCB》中测算的以 DGX H100 为代表的 AI 服务器 PCB 拆解数据来看：

GPU 板组，单台 AI 训练服务器 GPU 板组中 26 层 UBB 会用 25 层 PP 片、每一层 PP 片的面积约为 0.3 平方米，18 层 OAM 需要 17 层 PP 片、8 张 OAM 面积为 0.24 平方米，由此我们可以得出单台 AI 训练服务器 GPU 板组 PPO 消耗量为 0.926kg （80g/平米*25 层*0.3 平米/层+80g/平米*17 层*0.24 平米/层=0.93kg）。

CPU 母板组中 CPU 主板也会升级至 PCIE 5.0、采用 Very Low Loss 等级以上的材料，根据前期报告 CPU 母板需要 15 层 PP 片、面积为 0.3 平方米，按照单平方米 80g 可计算得到 AI 服务器 CPU 主板所需 PPO 量为 15 层*0.3 平米/层 *80g=0.36kg。合计 AI 训练服务器单台 PPO 需要量为 1.28kg，考虑到树脂环节到覆铜板环节损耗率约 8%以及覆铜板环节到到 PCB 环节损耗率约 10-18%，AI 训练服务器单台 PPO 消耗量为 1.59kg。考虑到推理服务器的加速卡数量相对训练服务器大约少 50%，我们推估 AI 推理服务器单台 PPO 消耗量为训练服务器的一半，即为 0.80kg。

3) 根据 IDC 数据，2023-2025 年全球服务器出货量为 1493 万台、1626 万台和 1763 万台，扣除前述预测的 AI 服务器出货量，则普通服务器出货量在 2023-2025 年将达到 1447 万台、1531 万台和 1599 万台。

4) 普通服务器升级的 PPO 消耗量。普通服务器中用到 PPO 的 PCB 板主要为 CPU 主板，根据前期报告普通服务器 CPU 主板层数约为 16 层、对应 15 层 PP 片，面积约为 0.2 平方米，按照单平方米 PP 片 80g 计算，则单台普通服务器 PPO 需求量为 0.24kg，考虑到树脂环节到覆铜板环节损耗率约 8%以及覆铜板环节到到 PCB 环节损耗率约 10- 18%，单台普通服务器 PPO 需求量为 0.36kg。

5) 假设 PCIE 5.0 在 2023-2025 年的渗透率分别达到 20%、40%、60%，通过测算，我们预计 23-25 年 AI 服务器和普通服务器升级合计带来 PPO 增量为 1546 吨、3232 吨和 5207 吨。

2.5 AI 驱动数据中心网络架构迭代，高速率交换机/光模块需求增长

流量传输模型改变下叶脊式网络架构兴起，光模块与交换机需求进一步增长。随着 IT 架构进入云计算时代，传统数据向云数据中心转型，传统三层式网络架构在云数据中心的效率较低，流量处理需要经过多层交换机，时延较长且不可预测，无法满足大数据等业务的需求。三层式网络架构基于南北向流量传输模型设计，由核心层、汇聚层以及接入层构成，主要满足外部对数据中心的访问。随着东西向流量增加，三层式网络架构服务器之间通信无法平行进行，数据在接入层和汇聚层之间频繁交换，造成上层核心交换机和汇聚交换机架构的巨大负载。叶脊式网络架构更加扁平化，扩大接入层和汇聚层，网络效率提高，特别是高性能计算集群或高频流量通信设备的互联网络。但随着叶脊式网络架构普及发展，单机柜配备的光模块数量显著增加，传统三层式架构光模块相对机柜的倍数为 8.8，叶脊式架构光模块相对机柜的倍数达 46 倍。

英伟达 AI 数据中心采用与叶脊式相近的胖树（fat-tree）网络架构，增加高速率交换机和光模块需求。传统的树形网络拓扑中，带宽是逐层收敛的，树根处的网络带宽要远小于各个叶子处所有带宽的总和。Fat-Tree 是无带宽收敛的，其中每个节点上行带宽和下行带宽相等，并且每个节点都要提供对接入带宽的线速转发的能力。Fat-Tree 网络中交换机与服务器的比值较大，同时也增加了对光模块的需求。

参考 127 个节点 DGX SuperPOD 的计算网络架构，每个服务器网络端口与叶交换机相连，再与上层脊交换机相连。对于 127 个节点的集群计算，共需要 32 个叶交换机和 16 个脊交换机，每组 32 个节点是轨道对齐的，节点之间或轨道之间的流量通过脊层进行传输。相比于传统数据中心的带宽逐层收敛，英伟达 AI 数据中心无阻塞网络对于高速率光模块有更高的需求。

在英伟达 DGX H100 计算网络架构中，GPU 和 800G 光模块比值在 1:2.5 左右。NVLink 实现服务器集群中每个GPU之间的高速无缝通信，将AI训练时间由数月缩短至数天或数小时。过去的 PCIe 带宽有限，成为限制高速通信的瓶颈所在。NVLink 是 NVIDIA 的高带宽、高效能、低延迟、无丢失的 GPU 与 GPU 互连。从 16 年至 22 年，NVLink 经历四轮迭代，第四代 NVIDIA® NVLink® 技术可为多 GPU 系统配置提供高于以往 1.5 倍的带宽，以及增强的可扩展性。单个 NVIDIA H100 Tensor Core GPU 支持多达 18 个 NVLink 连接，总带宽为 900 GB/s，是 PCIe 5.0 带宽的 7 倍。第三代 NVSwitch 技术在节点内外提供交换机，可连接多个服务器、集群和数据中心中的 GPU。每个节点内的 NVSwitch 提供 64 个第四代 NVLink 链接，以加速多 GPU 连接。以 128 节点 H100 服务器构成的集群为例，综合考量服务器与叶交换机、叶交换机与脊交换机连接，计算集群中共需要 2556 个 800G 光模块，与 H100 GPU 比值在 2.5:1。

高速率光模块小幅带动 PPO 市场增量。根据我们前文测算，H100 与 800G 光模块比值在 1:2.5，当 23 年 AI 服务器 GPU 出货中仍有部分 A100 产品，24 年将会以 H100 为主。A100 计算网络中仍以传统的 200G 光模块为主，所以我们假设 23 年 800G 光模块与 GPU 比值在 1.2；24 年 H100 贡献主要份额，比值在 2.5；25 年随着 NVLink 进一步升级，比值提升至 3。综合测算，23-25 年高速率光模块带来的 PPO 市场增量分别为 9 吨、37.5 吨、75 吨。

AI 驱动交换机端口速率和端口数提升，带来交换机市场增量需求。受全球数字基础设施建设需求增长拉动，2021Q1 开始全球交换机市场增速逐步回升，其中高速数据中心交换机受超大规模和云厂商网络扩容驱动显著增长，拉动整体市场规模扩大。根据 IDC 数据， 2022 年全球以太网交换机市场收入 365 亿美元，同比增长 18.7%，增速较 2021 年提升 9PP，其中数据中心及非数据中心同比增长 22.6%、15.7%。主流的数据中心交换机端口速率正在由 10G/40G 向 400G/800G 升级演进，高速数据中心交换机市场需求呈现增长态势。根据 IDC 数据，2022 年高速板块 200/400GbE 交换机收入全年增长超过 300%， 1Q23 200/400GbE 交换机的市场收入同比增长达 141.3%。根据 Dell’Oro Group 预测， 800G 交换机规模约在 2025 年左右超越 400G 并成为市场主流。

高速交换机带动 PPO 市场增量。以英伟达构建 FatTree 架构为例，AI 数据中心实现高速互联，上下行端口数 1：1 配对，端口数较传统数据中心交换机大幅增加。

三、PPO 树脂壁垒较高，相关企业将迎来发展机遇

按照性能分类，高频高速覆铜板用特种树脂可分为热塑性树脂和热固型树脂，前者受热后能发生流动变形，如聚四氟乙烯（PTFE）类树脂，碳氢树脂（PCH）类、聚苯醚（PPO）、液晶聚合物（LCP）类等，另一类是热固型树脂，加热时不能软化和反复塑制，如双马来酰亚胺（BMI）类等。

聚苯醚玻纤布基覆铜板是满足当今印制电路信号传输高速化要求的高性能电路基板材料之一，由于其突出的介电性能、良好的综合性能及工艺性能，在目前的高性能电路基板材料，特别是高速基板材料中处于越来越重要的地位。所有这一切均源于聚苯醚树脂具有优异的综合性能：力学性能，电气绝缘性、耐化学药品性能。

未经改性的聚苯醚（PPO）树脂具有良好的力学性能、电性能、耐热性、阻燃性以及化学稳定性等，但是它的耐溶剂性差、制品容易发生应力开裂、缺口冲击强度低，另外它存在一个致命的弱点—熔体粘度高，加工成型性极差，纯 PPO 树脂不能采用注射方法成型，这样大大限制了它的应用，为了克服这些缺点，赋予其新的性能，人们对 PPO 进行了多种改性。

PPO 改性主要分为共混法改性 PPO 和结构官能化法改性 PPO。共混法改性 PPO 通常是采用合金化或加入活性稀释剂等方法对 PPO 进行改性。结构官能化法改性 PPO 是 PPO 改性中最有前景的一种；它是在 PPO 结构中引入一些可参与反应或极性较大的官能团，通过这些基团的引入，改善 PPO 与其它共混树脂或塑料的相容性和反应性，得到性能优异的改性体系；PPO 结构的官能化主要包括：溴化及磷化、乙烯基化、醚化及酯化、羧基化、酰胺化、酰基化、磺化、氨基化、烯丙基化、接枝改性等，改性方法有 10 余种之多。

低分子量的 PPO 可以克服加工性能差的缺点，同时又保持高分子量 PPO 的电性能等优点。近年来，分子量介于 1000-5000 的 PPO 低聚物逐渐引起了极大的重视。覆铜板用聚苯醚改性技术主要是低分子量聚苯醚的获取，主要方法有两种：PPO 分子量再分配技术和直接合成低分子量的改性聚苯醚。PPO 分子量再分配技术是通过高分子量的 PPO 和二酚单体在催化剂的作用下进行反应，使高分子量 PPO 的主链断裂，生成低分子量的 PPO，新生成 PPO 分子量的大小，取决于所使用酚类单体和催化剂的用量。低分子量 PPO 的合成是通过氧化偶合法由 2，6-二甲基苯酚聚合到一定程度时，加入耦合剂（如二酚）或终止反应，可得到所需分子量的双官能或单官能的低分子量的 PPO。

聚苯醚树脂（PPO）等树脂材料拥有较低的介电损耗，可用来提升覆铜板的电性能,是未来高速产品的首选。在供给端，根据查询各个公司公告以及沙比克年报等，我们得知目前全球仅有沙比克、旭化成、日本三菱瓦斯化学、圣泉集团等少数几家企业掌握了工业化生产 PPO 的能力和改性能力，此外，PPO 需要通过下游 CCL、PCB 和终端服务器厂商的三重认证，供应商资质极难拿到，整个认证周期算下来起码要在 1 年以上甚至 2 年，我们预计， PPO 在供给端有限的状态下，将整体呈现供需偏紧的局面。

四、投资分析

4.1 东材科技

四川东材科技集团股份有限公司成立于 1994 年，2011 年在上海主板上市。公司主要从事新材料研发、制造和销售，公司的主要业务包括：新型绝缘材料、光学膜材料、先进电子材料、环保阻燃材料等系列产品。下游服务于发电设备、特高压/智能电网、新能源、轨道交通、电工电器、平板显示、消费电子、5G 通讯、军工等领域。未来公司将着重布局光学膜材料、电子树脂两大业务板块。

近几年，公司主动布局中高端光学膜材料，先后投资建设“年产 2 万吨 MLCC 及 PCB 用高性能聚酯基膜项目”、“年产 2 万吨新型显示技术用光学级聚酯基膜项目”、“年产 25000 吨高端光学级聚酯基膜项目”等多条生产线，主要定位于制造 MLCC 离型膜基膜、高端抗蚀干膜基膜、偏光片离保膜基膜等产品，旨在完善光学膜板块的产业化布局，提升公司在中高端领域的综合配套能力。同时，公司还凭借自身技术储备和产业链一体化优势，投资建设“年产 1 亿平方米功能膜材料产业化项目”，主要定位于减粘膜、柔性面板功能胶带、 OLED 制成保护膜等涂布产品，进一步向 OLED 柔性显示领域进行产业链延伸。电子树脂领域，公司提前布局 5G 通讯、轨道交通等领域的项目培育，在成都设立了以开发高性能树脂材料为核心任务的东材研究院-艾蒙特成都新材料科技有限公司，自主研发出碳氢树脂、马来酰亚胺树脂、活性酯树脂、苯并噁嗪树脂、特种环氧和特种酚醛树脂等电子级树脂材料，并与多家全球知名的覆铜板厂商建立了稳定的供货关系。根据公司 2022 年年报披露，公司“年产 5200 吨高频高速印制电路板用特种树脂材料产业化项目”、“年产 6 万吨特种环氧树脂及中间体项目”部分投产，“年产 16 万吨高性能树脂及甲醛项目” 进入设备调试阶段。

4.2 圣泉集团

圣泉集团产业覆盖生物质精炼、高性能树脂及复合材料、铸造材料、健康医药、新能源等领域。公司高端铸造材料、酚醛树脂、木糖和 L-阿拉伯糖等产销规模均居世界首位；是 “神舟”飞船返回舱隔热材料和“复兴号”中国标准高铁保温材料制造商；芯片光刻胶用树脂、5G 通讯 PCB 用电子树脂等产品打破国外垄断。公司是国内最大的 PCB 基板材料用电子树脂供应商，其 PCB 用电子级酚醛树脂国内市占率达 70%。光刻胶用线性酚醛树脂打破国外垄断，是国内唯一可批量供应 TFT 光刻胶用酚醛树脂的供应商。

大庆生物质项目全面投产，带来新的盈利增长点。全资子公司大庆圣泉绿色技术有限公司 “100 万吨／年生物质精炼一体化（一期工程）项目”已完成对生产工艺、机器设备的安装调试及前期试生产，生产线已于近期正式全面投产。作为黑龙江省重点项目，此项目工艺攻克了秸秆中纤维素、半纤维素、木质素三大成分难以高效分离并高值化利用的全球性难题，集聚 245 项专利，将对传统产业链展现出重大颠覆性并对农业秸秆综合利用格局带来根本性重塑。该项目建成投产有助于促进公司在生物质化工领域的发展，为公司盈利提供新的利润增长点。

4.3 联瑞新材

高速覆铜板树脂配方中硅微粉是保证 CCL 介电性能的关键材料。根据 2022 年年报数据，公司产品结构中球硅占 53%、角硅占 35%、球铝占 11%。高端服务器所用到的高速覆铜板和载板打开球硅在 PCB 产业链的应用，AI 服务器 GPU 所采用的 2.5/3D 封装外壳 EMC 需要用到 20um cut 及以上等级的球硅和 low-α球铝，因此在当前 AI 等高速运算需求带来高端产品扩容的大背景下，公司有望依据现有已经站好的竞争格局实现成长。

4.4 中兴通讯

运营商网络业务稳健增长，毛利率持续改善。公司在全球设备商市场份额稳步提升。根据 Dell‘Oro Group，2022 年全球电信设备市场增长了 3%，Top 7 供应商占据了整个市场的 80%左右。其中华为、诺基亚市场份额稍有下降，中兴、三星稳步提升。构建端到端的 AI 算力网络，服务器、交换机等 ICT 产品构建新成长曲线。根据 IDC 公布的服务器市场份额数据，浪潮信息 22 年市场份额 31%稳坐行业头部，此外超聚变和中兴通讯份额提升明显，由 21 年的 3.2%/3.1%提升至 22 年的 10.1%/5.1%，公司在 22 年中国服务器市场份额 5.1%位列第五。2022 年公司服务器及存储营业收入百亿元，同比增长近 80%。在电信行业，公司服务器及存储产品发货量蝉联第一，公司市场份额超过 25%，是三大运营商的主流供应商。目前公司服务器已支持百度“文心一言”，预计年底推出支持 ChatGPT 的 GPU 服务器。2023 年 1 月公司正式推出基于 intel 至强可扩展服务器的 G5 系列服务器新品，拥有大容量内存和超高速 I/O 接口，支持 10 个双宽/20 个单宽半长 GPU 加速卡。提供单台每秒上万亿次计算能力。

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精选报告来源：【未来智库】。「链接」

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