面板检测核心企业，华兴源创：半导体及新能源车检测开启新动能

互推小编 2023-05-21

（报告作者：国金证券分析师樊志远、赵晋）

公司是面板检测设备核心标的，硅基 OLED 检测设备发展潜力大。公司是 AMOLED 检测设备领军者，据 CINNO Research 统计 2021 年市占率高达 32%。A 客户有望在 2023 年下半年发布 MR 设备，公司有望受益于 MR 产品放量而带动的硅基 OLED 渗透率提升。此外，非 A 客户的折叠屏手机出货量增长迅速，公司有望受益于折叠屏手机放量出货而带动的检测设备更换。

一、面板检测龙头企业，硅基 OLED 检测有望随 MR 出货打开成长空间

1.1 国内面板检测设备厂商领导者，与北美 A 客户合作紧密

中国大陆 LCD 产能占比处于高位，AMOLED 发展迅速。根据 CINNO Research2022 年数据显示，中国大陆已成为全球面板制造中心，大陆面板厂商 TFT-LCD 产能占比已超 50%。中国大陆新型显示行业设备投资持续处于高位，据 CINNO Research 预计 2024 年 AMOLED 设备投资金额达 866 亿元，同比+54.3%，占比达 62%；TFT-LCD 设备投资金额将达 289 亿元，同比-27.8%，占比约 21%；Mini LED/Micro LED 设备投资有望达 250 亿元，同比+4.7%，占比为 18%。

检测设备贯穿面板制造全流程，新显示技术发展拉动显示检测设备需求。在 LCD 和 OLED的制程中，从阵列 Array 制程（前端）、成盒 Cell 制程（中端）到模组 Module 制程（后端），每一步都需要进行检测。检测的项目主要包括显示、触控、光学、信号以及电性能，主要起到保证各阶段产品可靠性及稳定性的作用。

面板前端、中端及后端检测设备投资景气度持续处于高位。随着近些年平板显示产业升级的持续加快，对 OLED、Micro LED 以及 Micro OLED 等高分辨率、低能耗新兴显示产品的需求快速增加，检测设备也以 LCD 检测设备逐步向新兴显示产品检测设备转移。

在新型显示行业检测设备领域，主要包括 Array 制程光学检测设备、Array 制程电性及其他检测设备，Cell/Module 自动制程光学检测设备、Cell/Module 非自动制程光学检测设备、Cell/Module 老化、触控及其他检测设备（合计统称为 Cell/Module 检测设备）。据 CINNO Research 预测，伴随着 2022 年起 TFT-LCD 及 AMOLED 多座工厂进入建设期，新的建厂和扩产将带动中国大陆新型显示行业检测设备市场规模在 2023 年将有望达 78.9 亿元，其中Cell/Module 制程光学检测设备市场规模在 2023 年也将达到 21 亿元。

国产检测企业集中后端，公司市占率领先。据 CINNO Research 统计数据显示，2021 年中国大陆 AMOLED 行业阵列 Array 制程检测设备厂商市场份额占据前三位的厂商分别为 HB Tech、Yang Electronic 和 DIT，主要厂家仍为外资公司，国产化率约为 8%。在成盒 Cell及模组 Module 制程段，内资公司已占据大部分市场份额。公司作为 AMOLED 检测设备领导厂商，2021 年 Cell/Module 检测设备市场份额约为 32%。

公司与北美 A 客户关系密切，终端营收占比高达 50%。北美 A 客户为公司重要大客户，自2013 年公司成为北美 A 客户供应商后，公司针对北美 A 客户的每一代屏幕检测设备均得到其认可，北美 A 客户及其产业链公司向公司采购大量定制化屏幕检测设备。

2021 年北美 A 客户推出 iPhone13 采用 On-Cell 技术，引领相关制程检测设备迭代需求。On-Cell 是内嵌式触控技术的一种，将感应线路搭载于显示面板的彩鱼滤光片玻璃上表面或 AMOLED 的封装玻璃上表面通过在彩色滤光片和偏光片之间形成简单的透明电极图案嵌入触摸屏。相比 In-Cell，On-Cell 技术难度更低，可以确保产品良率，并且有效显示区域面积不会减少，画质得到提高。随着北美 A 客户 2021 年推出的 iphone13 采用了三星On-Cell Touch 技术加强了触控的体验，京东方等国内厂家于近期启动了逐步对现有 OLED产线触控制程的升级迭代，带动了相关的制程的检测设备的新需求。

1.2 硅基 OLED 优势显著，有望成为得 XR 主流显示方案

Micro OLED 显示又被称作硅基 OLED，是近年被评为最适用于近眼显示行业的微显示技术。

Micro OLED 采用半导体工艺和 OLED 技术结合的工艺路线。不同于常规 AMOLED 使用的玻璃基板，Micro OLED 使用的是单晶硅晶圆（wafer），将行列驱动电路、像素阵列和 DC-DC。因此，Micro OLED 可以具备更高像素密度（PPI），具备体积更小，便于携带的优点。

硅基 OLED 技术与当下 XR 需求匹配性高。硅基 OLED 基底芯片采用的集成电路工艺更成熟，单晶硅的使用带来了性能的稳定和更高的寿命，200mm×200mm 的 OLED 蒸镀封装设备可满足制造要求，无需追求高世代产线，同时具有让显示器更轻薄、耗电量更少、自发光以及发光效率高等优点，这些优势与 AR、VR 以及 MR 的显示需求完美匹配。

硅基 OLED 性能优势显著且产业化进程已接近量产。硅基 OLED 与 Micro LED 同为自发光技术，具有高亮度、宽色域、高对比度、轻薄化、小型化、低功耗、设计灵活等特点，优于 LCD、Mini LED 和 OLED。在发光效率、亮度、对比度、响应时间、工作温度等方面， Micro LED 优于硅基 OLED。但 Micro LED 晶片像素尺寸更小、量产难度更大、技术难度更高，目前单色光源的 Micro LED 仍面临良率问题，尚处于研究阶段，因此可以量产的硅基 OLED 对比 Micro LED 仍具有较大优势。

硅基 OLED 有望成为下一代 XR 产品的主流显示解决方案。在 XR 发展初期，AMOLED 因其低时延被 VR 设备厂商青睐，2018 年后，LCD 技术凭借更高的响应速度、更高的像素密度、更低的技术成本成为 VR 显示屏幕主要技术。随着技术的发展，XR 设备厂商在光学显示能力、重量轻、更便携等方面提出了进一步的要求，硅基 OLED 因其兼顾了高亮度、高色域、高对比度、长寿命、便携等特点陆续被 XR 厂家采用，并有望成为下一代 XR 产品的主流显示解决方案。

XR 设备持续放量，检测设备市场有望快速扩容。2022 年全球 VR 出货量为 986 万台，同比 -4.2%，主要是受到宏观经济景气度下行及产品更新迭代升级缓慢影响。展望未来，随着 VR 生态进一步完善，VR 设备有望迎来进一步放量。据 IDC2023 年预测数据显示，2024 年全球 VR 出货量有望达 1300 万台。2022 年全球 AR 出货量为 42 万台，同比+44.8%。展望未来，随着 AR 设备在 B 端和 C 端的持续放量，据 IDC2023 年预测数据显示，2024 年全球 AR 设备出货量有望达 97 万台。

北美 A 客户 MR 新品即将发布，有望引领硅基 OLED 成为主流路线。北美 A 客户首款混合现实头显设备“Reality Pro”可能在 2023 年 6 月的 WWDC 大会前揭幕，并在今年秋季进行发货。设备上搭载的便是两块 4K 的硅基 OLED 屏幕，而公司作为北美 A 客户在硅基 OLED 系列产品检测设备领域的唯一供应商，公司有望深度受益。除了 A 客户外，其他科技巨头例如三星、微软以及 Meta 等也将投资重点放在了硅基 OLED 显示解决方案。

1.3 公司提早布局，作为硅基 OLED 检测核心标的有望深度受益

公司作为国内面板检测龙头公司，产品覆盖面广。公司平板事业部的产品主要为显示面板制造过程中涉及的显示、触控、信号、光学等方面提供驱动、测试、筛选和补偿修复、信赖性等相关设备。产品主要应用于 LCD、OLED、新一代微显示（Micro OLED、Micro LED 及 Mini LED）及信赖性与老化检测上。

公司作为硅基 OLED 核心标的积极研发布局微显示器件，Micro OLED 系列检测设备已获得订单。公司积极研发布局，技术不断突破，已获得多个硅基 OLED 核心专利，并且于 2022 年获得北美 A 客户首条硅基 OLED 产线检测设备订单，目前是北美 A 客户在硅基 OLED 系列产品领域内独家检测设备供应商，公司在技术及市场两个维度均保持领先。

1.4 折叠屏手机出货量逆势增长，非 A 客户的折叠屏检测设备需求快速提升

折叠屏手机在智能手机整体低迷的背景下，2022 年逆势增长，未来成长空间巨大。受宏观经济及产品同质化越来越强的影响，2022 年全球智能手机出货量仅为12.06 亿台，同比-11.3%。与此同时，2022 年全球折叠屏手机出货量大幅增长至 14.9 百万台，同比+63.7%，折叠屏手机出货量虽经历高速增长，但目前渗透率仍处于低位，各大厂商也将持续迭代新机型，未来成长空间巨大。根据 Counterpoint2022 年 Q4 预测数据显示，2023 年全球折叠屏手机出货量有望达 22.7 百万台。

华为占据国内折叠屏手机市场主导地位。据 IDC 数据显示，华为牢牢占据国内折叠屏市场第一的位置，市场份额达 47.4%；三星排名位居第二位，占据 16.5%的市场份额；凭借 Find N 系列的全年稳定表现，OPPO 获得 13.8%的市场份额，排名第三。国产折叠屏手机的屏幕供应商主要是京东方、维信诺及华星光电等公司，而这些面板厂商作为公司的主要客户，未来有望随折叠屏手机的放量出货，迎来检测设备的产线升级，进而为公司带来新的增长动力。

二、半导体检测设备国产替代空间辽阔，公司研发进展顺利

2.1 测试贯穿半导体制造流程，测试设备市场规模巨大

半导体工艺制程越来越复杂，检测设备愈发重要。随摩尔定律得进一步发展，半导体芯片晶体管密度越来越高，相关产品复杂度及集成度呈现指数级增长。新应用需求驱动了制程微缩和三维结构的升级，使得工艺步骤大幅提升，成熟制程（以 45nm为例）工艺步骤数大约需要 430 道，到了先进制程（以 5nm为例）将会提升至 1250 道，工艺步骤将近提升了 3 倍；结构上来看包括 GAAFET、MRAM 等新一代的半导体工艺都是越来越复杂，在数千道制程中，每一道制程的检测对芯片的良率起到至关重要的作用。

半导体检测根据使用的环节以及检测项目的不同，可分为前道检测和后道检测。其中，前道量检测包括量测类和缺陷检测类，主要用于晶圆加工环节，目的是检查每一步制造工艺后晶圆产品的加工参数是否达到设计的要求或者存在影响良率的缺陷，属于物理性检测；后道测试根据功能的不同包括分选机、测试机、探针台，主要是用在晶圆加工之后、封装测试环节内，目的是检查芯片的性能是否符合要求，属于电性能检测。

晶圆制造环节检测主要进行光学检测，封测环节主要进行电性能检测。其中，封测环节主要可以分为：晶圆测试（CP）和成品测试（FT）。CP 测试主要是针对加工完的晶圆，进行电性测试，识别出能够正常工作的芯片，主要设备为测试机和探针台。成品测试（FT）主要是指晶圆切割变成芯片后，针对芯片的性能进行最终测试，主要设备为测试机和分选机。

测试设备受行业下行周期影响较小，逆周期下市场规模稳定扩容。受地缘政治因素影响，各国都在积极建造自主可控半导体产业链，据 SEMI2022 年预测数据显示，2022 年全球测试设备市场规模达 87.7 亿美元，同比+12%。此外，测试机在半导体测试设备中市场份额最大，高达 63.1%。

测试机根据测试芯片种类不同，可分为四类：SOC 测试机，存储测试机，模拟测试机和 RF 测试机。根据 SEMI 数据显示，SOC 测试机销售额市场占比约为 58%，存储类测试机市场占比约为 22.5%，模拟测试机市场占比分别为 15.0%，RF 射频测试机市场占比分别约为 4.5%。由此推断 2023 年 SOC 测试机、存储测试机、模拟测试机和 RF 测试机全球市场规模分别约为 32.24 亿美元、12.51 亿美元、8.34 亿美元以及 2.50 亿美元。

SOC 测试机价值量较高，但开发难度较大国产化率较低。技术难度较低的模拟测试机目前已基本实现自产自用，但技术难度较大的 SOC 测试机及存储测试机仍自给率较低。目前，国内的 SOC 测试机厂家中，公司、长川科技以及悦芯科技已成功开发出产品，但距离完成大规模的国产替代，还有较长的路要走。

2.2 公司射频及 SOC 测试机进展顺利，SIP 系统测试机放量在即

公司半导体测试设备主要覆盖两大产品线：测试机和分选机。公司测试机布局两个架构，分别是对标泰瑞达 J750 系列的 ATE 架构 SOC 测试机以及对标美国国家仪器（NI）的 PXIE 架构射频和系统模块测试机。公司分选机产品主要是为了配套测试机形成全套解决方案。

在 SOC 测试机上，公司部分技术参数已经达到国际大厂中端 SOC 测试机水平且部分技术参数领先长川科技 D9000 系列 SOC 测试机。公司自主研发的 T7600 系列测试机频率速率达到 400MHZ，部分技术参数已经达到行业内公认的中档 SOC 测试机水平，直接对标泰瑞达的 J750-HD，可满足 32 位高端 MCU、高像素 CIS、ASIC、指纹、DSP、Nor Flash、简单物联网终端 SOC 芯片、复杂 SOC 芯片的 CP 和 FT 测试，支持最高 2304 数字通道。目前公司已经获得下游知名 CIS、MCU 以及指纹识别等芯片客户订单。而长川科技于 2019 年成功开发出 D9000SOC 测试机，该设备拥有 1024 个数字通道、200Mbps 数字测试速率，在定位和性能参数上对标泰瑞达 Flex 测试平台。

在射频测试机上，公司完成突破。公司是国内首家拥有自主研发 Sub-6G 射频矢量信号收发板卡的厂商，打破了国内在 5G 射频专用测试领域完全依赖进口设备和进口射频矢量板卡的局面，并获得韦尔股份批量订单。

系统级测试潜力大，公司产品放量在即。公司在系统级测试上，布局了基于 PXIe 架构测试机及配套四层平移式并测 128 工位 SLT 分选机 EP3000 的测试解决方案，公司目前是国内唯一能提供 SIP128 工位高并测测试机加分选机整体解决方案的厂商，系统级封装 SIP （先进系统级封装）目前逐步被一线消费电子厂商可穿戴产品大规模使用，公司产品目前已被可穿戴设备的歌尔电子等上游 SIP 厂商认可进入大规模采购阶段，产品有望迎来放量出货。

公司积极开拓半导体检测设备市场，2022 年开拓大量新优质客户。公司 2022 年在 SOC 芯片测试机、射频专用测试机、SIP 先进封装系统测试机、SLT（系统）平移式分选机、晶圆缺陷检测设备五大类标准设备领域均顺利实现了新产品+新客户的批量订单。在韦尔股份、嘉盛半导体、安测半导体、广东粤芯、索尼的基础上又新增三星、国芯科技、创耀科技、钜泉科技、华天科技、诺存科技、瀚辰科技、确安科技等优质客户。目前公司下游客户既包括芯片设计公司，也包括芯片制造及封测厂商，丰富的客户结构为公司后续产品放量出货奠定了坚实的基础。

三、新能源汽车市场继续成长，检测设备持续受益

汽车新能源化趋势高确定性，新能源汽车市场快速成长。新能源汽车行业景气度持续维持高位，2022 年全球电动车销量达 1050 万辆，同比+62.8%；中国电动车销量达 656 万辆，同比+97.0%。预计至 2024 年，中国电动车销量将持续保持增长态势，有望达 1261 万辆。

公司新能源汽车板块业务绑定北美 T 客户，产品覆盖域控制器等小电流、低电压零部件测试。整车新能源汽车检测可以分为整车测试和零部件测试两大类，整车测试复杂度非常高，进入门槛高，目前主要由国外设备公司提供。零部件级测试由于种类繁多，难度不一，存在着巨大的市场机会。公司已成为美国 T 客户供应商，合作关系稳定，订单逐年增加，部分设备已经获得量产测试设备订单。

此外，公司于 2021 年组建了国内销售团队，积极开拓国内优质客户，已获得国内多家新能源造车新势力企业的认可。公司依靠长期技术积累和自主研发，先后为国内外客户开发了车载电脑主板测试、车身控制器测试平台和各类电子产品模块烧录和通讯测试相关设备等，同时发力高级驾驶辅助系统（ADAS）传感器领域积极布局，逐步开拓针对激光雷达、加速度传感器、摄像头模块、导航模块等零部件测试设备。目前公司已初步构建起在新能源汽车测试领域的核心技术护城河，新能源汽车检测设备业务未来有望成为驱动公司增长的新引擎。

四、收购欧立通，切入智能可穿戴组装、检测设备领域

公司收购欧立通切入可穿戴设备组装、检测设备领域，欧立通超额完成业绩承诺。欧立通主营业务为提供自动化智能组装、检测设备，其产品可广泛应用于以可穿戴产品为代表的消费电子行业，主要用于智能手表等消费电子终端的组装和测试环节。2020 年，公司完成了对欧立通的收购工作，欧立通成为公司的全资子公司，交易金额为 10.4 亿元。欧立通承诺 2019 年、2020 年、2021 年和 2022 年累计扣非归母净利润不低于 4.19 亿元，目前欧立通已经实现 2019-2022 年累计扣非归母净利润 6.15 亿元，超额完成业绩承诺，达成率 146.78%。

并购欧立通协同效应显著。华兴源创主要为 iPhone 与 iPad 提供设备与解决方案，欧立通主要服务于 Apple Watch、AirPods、HomePod 业务线，产品产生深度协同，提升对于北美 A 客户整体方案解决能力，有助于进一步提升公司直接或间接订单交付能力。

五、公司已成长为检测设备平台型公司，业绩稳定增长

5.1 起家于面板检测设备，逐步发力半导体、微显示和新能源业务

公司成立于 2005 年 6 月，2019 年成为第一批在科创板上市的企业。公司作为国内领先的检测设备与整线检测系统解决方案提供商，产品主要应用于 LCD 与 OLED 平板显示及微显示、半导体、可穿戴设备、新能源汽车等领域。

公司发展历经创业期、发展期及快速成长期。公司立足于面板检测设备，于 2009 年开始陆续进入京东方、LG、北美 A 客户及三星等供应商体系。2020 年公司通过并购欧立通进军智能穿戴领域，全面布局增强平板显示检测业务，目前已发展硅基 OLED 检测技术并持续发力 XR 微显示领域。公司半导体业务目前在 SoC、RF 以及 SIP 测试领域均有突破。在新能源汽车领域，公司成功进入北美 T 客户供应链，未来成长可期。

公司各项业务均切入行业龙头客户，产品认可度高。目前公司产品深受各下游领域认可，已成功切入多家龙头客户。公司面板检测业务领域主要客户包括北美 A 客户、三星、索尼、 LG、夏普（鸿海）、京东方、JDI 等海内外知名企业。公司半导体业务领域主要客户为立讯精密、歌尔股份、韦尔股份、嘉盛半导体、粤芯半导体、安测半导体等。2022 年公司半导体业务板块又新增了三星、国芯科技、创耀科技、钜泉科技、华天科技、诺存科技、瀚辰科技、确安科技等客户。公司在新能源汽车板块业务主要围绕北美 T 客户开展相关业务，国产新能源车厂正在积极导入中。

5.2 公司股权高度集中，实控人稳定

公司股权结构集中，实控人陈文源约占 67.57%股权。陈文源直接持有公司 12.86%的股份，另外通过持有控股股东苏州源华创兴 87%股份，以及通过苏州源客、苏州源奋，间接持有公司 9.14%的股份，总计持股份额约为 67.57%。公司的第五、六大股东李齐花和陆国初夫妇分别持股 4.14%/2.23%，所持股份由公司换股收购欧立通产生。

5.3 盈利能力持续优化，发行可转债扩充产能

2018-2022 年公司业绩稳定增长，盈利能力逐步增强。得益于 2022 年公司以 Micro OLED 为代表的新型微显示测试业务开始放量，平板测试业务产品结构持续优化。同时公司不断加强对半导体测试业务、新能源汽车测试业务等新兴业务的研发投入和市场拓展。公司 2022年实现营收23.20亿元，同比增长14.84%，归母净利润为3.31亿元，同比增长5.44%，实现了经营业绩和盈利能力的稳步增长。2023 年以来，公司业绩短期承压。2023 年第一季度，公司实现营收 3.59 亿元，同比-3.91%；实现归母净利润 0.27 亿元，同比-34.41%，业绩呈现承压态势。

公司营业收入主要来自消费电子相关业务。消费电子及半导体检测设备共同驱动公司业绩稳定增长，2022 年公司消费电子检测及自动化设备业务实现营收 15.08 亿元，同比+0.92%，占总营收 64.98%；半导体检测设备制造业务实现营收 5.66 亿元，同比+35.55%，占总营收 24.39%；新能源汽车检测设备等其他业务实现营收 2.47 亿元，同比+126.13%，占总营收 10.63，该业务板块 2022 年实现了较大幅度的增长。

公司与同业可比公司相比属于营收第一梯队，2018-2022 年营收快速增长。公司与精测电子同属国内面板检测行业第一梯队公司。2018-2022 年，华兴源创营收从 10.05 亿元增长至 23.20 亿元，CAGR 达 23.26%，高于精测电子的 18.40%，成长性表现良好。

公司毛利率及净利率与同业可比公司对比具有明显优势，2022 年半导体检测设备业务毛利率大幅提升。从整体盈利能力来看，2022 年公司毛利率及净利率分别达 52.08%/14.27%，显著高于同业可比公司。按产品拆分毛利率来看，2022 年公司消费电子及自动化设备毛利率 50.49%，同比-1.63%；半导体检测设备毛利率 62.61%，同比+5.09%；新能源汽车检测设备其他业务毛利率 37.64%，同比-10.93%。

公司费用整体把控良好，研发人员占比高。2019-2023 年第一季度，公司三费控制良好，波动不大。2023 年第一季度公司销售费用率、管理费用率以及研发费用率分别为 12.65%/12.85%/24.83%。此外，公司研发人员占比持续处于高位，具备长期核心竞争力。

由于公司产品主要为非标准化的自动化设备，客户在项目中对产品的检测性能、精度、机械性能等方面均存在一定差异，公司取得项目任务后，通常会根据客户的需求，通过项目评审、需求分析、软硬件设计、功能测试、客户验收等多个环节，最终获得客户订单。主动储备主要是公司针对原有项目的二次开发，在不断收集前期客户使用反馈的基础上进行更新迭代。2022 年公司研发人员数量达 993 人，占公司总人数 41.34%。稳定的核心技术团队和高效的研发体系是公司长期发展的“护城河”。

公司发行可转债积极扩充产能。2021 年 11 月 29 日，公司发行可转债“华兴转债”，募资规模 8 亿元，主要用于推进可穿戴设备组装、检测设备、显示检测设备和半导体封装领域 SIP 芯片测试设备的创新研发，建设期两年，预计将于 2023 年 11 月投产。其中“新型微显示检测设备研发及生产项目”、“半导体 SIP 芯片测试设备生产项目”和“补充流动资金” 项目的实施主体为公司；“新建智能自动化设备、精密检测设备生产项目”的实施主体为公司全资子公司欧立通。

可转债转股的起止日期为 2022 年 6 月 6 日至 2027 年 11 月 28 日，初始转股价格为 39.33 元/股，最新转股价格为 30.76 元/股，截止 2023 年 4 月 28 日，累计转股 3366 股，仅占 “华兴转债”转股前公司已发行股份总额的 0.0008%；“华兴转债”尚未转股的可转债金额为 799,882,000 元，占“华兴转债”发行总量的 99.9853%。