本土能量饮料龙头，东鹏饮料：深耕广东市场，全国化布局稳步推进

互推小编 2023-11-24

（报告出品方/分析师：浙商证券杨骥杜宛泽）

1 公司介绍：快速崛起的本土能量饮料龙头

东鹏饮料是中国能量饮料龙头公司。东鹏饮料成立于1994年，并于2021年在上交所上市。20多年来深耕饮料市场，主要从事饮料的研发、生产和销售。

公司主要产品分为三类：

1）能量饮料：东鹏特饮系列、东鹏加気、东鹏 0 糖特饮、她能；

2）非能量饮料：东鹏大咖、由柑柠檬茶、陈皮特饮等；

3）包装饮用水：东鹏饮用天然水。

2021年，公司实现营业总收入 69.78 亿元（+40.72%）；归母净利润 11.93 亿元（+47.13%）。其核心产品东鹏特饮在能量饮料市占率位居行业第二。

1.1 发展历程：厚积薄发，差异化战略逐鹿全国程：

我们认为公司的发展可以分为以下三个阶段：

1）初创改制阶段（1994-2003）：公司早年以销售凉茶饮料、水起步，1997 年开始进军能量饮料市场，2003 年东鹏由林木勤带领团队完成公司改制，后飞速发展。

2）团队建设阶段（2003-2013）：公司聚焦能量饮料市场，深耕广东市场，打磨产品；2009 年公司调整定位，推出金瓶东鹏特饮，开创了能量饮料瓶装时代，迅速提升品牌知名度。

3）全国布局阶段（2013 至今）：2013 年开始公司加大品牌营销，逐鹿全国；在 2017 年推出 500ml 金瓶产品后，进一步强化高性价比战略，销量快速增长，全国化进程加快。

1.2 股权结构：股权集中，高管利益深度绑定

公司股权较为集中。第一大股东林木勤直接持股 49.74%；第二大股东君正投资持股 9.00%。

林木勤先生通过直接和间接方式持有东鹏饮料 50.74%的股权，是公司的实际控制人。

公司股权激励充分，高管利益深度绑定。

公司通过员工持股的方式实施股权激励，其中高管刘丽华、卢义富、蒋薇薇直接持股，合计持股0.41%；鲲鹏投资为公司经营骨干、经销商的持股平台；东鹏远道、东鹏致远、东鹏致诚为员工持股平台，公司中高层技术骨干、经营骨干等通过前述平台参与股权激励，充分激发团队积极性，彰显公司长期发展信心。

公司积极引进外部优秀人才，加速省外市场拓展。近年来，公司大量引入一线销售人才以及管理精英，加速省外市场的拓展。

2018年、2019年东鹏饮料先后聘任加多宝原北方市场负责人卢义富和加多宝前推广总监吴兴海，主要负责东鹏特饮在全国、特别是北方市场的推广运营工作。

1.3 主营业务：聚焦能量饮料市场，产品矩阵不断丰富

经营业绩方面，2017 年后业绩持续高增，除 2020 年受疫情影响，业绩增速放缓。

2021 年公司实现营业总收入 69.78 亿元，同比增长 40.72%，近三年 CAGR 为 31.95%；归母净利润 11.93 亿元，同比增长 46.90%，近三年 CAGR 为 76.81%。

1.3.1 分产品：东鹏特饮系列为公司核心产品，销量快速增长

分产品看，公司主营业务收入主要来自东鹏特饮系列，500ml 金瓶快速放量。

21 年东鹏特饮实现收入 65.92 亿元，同比增长 42.34%，占比为 94.66%；其中 500ml 瓶装特饮收入 50.24 亿，同比增长 62.84%，占比持续增长，从 2%增加至 76.22%；250ml 瓶装特饮收入 8.48 亿，同比增长 3.31%，占比 12.87%。

其他饮料实现收入 3.72 亿元，同比增长 22.19%，占比为 5.34%。

1.3.2 分渠道：经销为主要销售渠道，直营和线上渠道增速较快

分渠道看，线下渠道是主要销售渠道，但近年线上渠道增长持续加速。

1）线下渠道：最主要销售渠道，其中经销渠道占比较大，直营增速加快。

21 年线下渠道实现收入 68.28 亿元，占比为 98.05%，同比增长 40.67%；拆分来看，21 年经销渠道实现收入 61.72 亿元，占线下渠道比重为 90.39%，同比增长 40.40%；直营渠道实现收入 6.56 亿，占线下渠道比重为 9.61%，同比增长 43.29%，直营增速持续加快。

2）线上渠道：占比不高，增速较快。

21 年线上渠道实现收入 1.07 亿元，占比为 1.53%，同比增长 88.42%，增速超过公司整体收入的增长率。

1.3.3 分区域：深耕广东市场，全国化布局稳步推进

分区域看，此前以广东市场为主力市场，2013 年开始全国化布局，华东、西南等地区的占比持续提升。

公司自广东省起家，多年深耕广东市场，由此广东区域一直是公司占比最高的主力市场；但伴随公司 13 年全国化布局的全面推进，其他区域如华东、华中、广西和西南等市场的收入占比持续提升，收入实现快速增长，如华东、西南区域 21 年增长率分别达到 79.07%和 65.37%；与此同时，广东省占比从 17 年的 66.7%下降至 21 年的 45.9%。

未来随着公司全国化布局的进一步推进，预计华东、西南区域占比将会持续提升，区域格局将会进一步优化。

1.4 财务数据：公司盈利能力良好，净利率持续提升

1）毛利率：近年毛利率稳中有升。

21 年毛利率 44.37%（-2.23pct），处于行业较高水平。若剔除物流费用调整至成本的影响，毛利率上涨 0.74pct，主要系 500ml 金瓶收入占比持续上升及 PET 锁价所致。

东鹏特饮毛利率较去年相比保持平稳，其他饮料毛利率较去年增加 2.63 个百分点，主要系其他饮料中的东鹏 0 糖和东鹏加気毛利率较高。

2）费用率：费用率略有下降。

销售费用率 22.58%（+1.60pct），主要系公司上市和销售规模扩大带来的广告、渠道、人员等方面的投入加大所致；管理费用率 3.61%（-0.10pct），财务费用率-0.16%（+0.16pct），研发费用率 0.61%（-0.10pct）。

3）净利率：近年净利率持续提升。

公司 21 年净利率上升 0.72pct 至 17.10%，已处于行业净利率中上水平，盈利能力进一步提升。

2 能量饮料行业：高成长优质赛道，后起之秀抓住机遇

能量饮料是指含有一定能量并添加适量营养成分或其他特定成分，为机体补充能量、加速能量释放和吸收的制品。中国市场能量饮料产品主要功效成分包括牛磺酸、赖氨酸、咖啡因、B 族维生素等，具有提神醒脑、补充体力的功能。

能量饮料和其他相似功效的饮料品类没有直接竞争关系。

1）运动饮料：饮用场景不同，运动饮料用于运动后恢复，补充电解质等；能量饮料用于运动前支撑，缓解疲劳补充能量；

2）即饮咖啡：消费群体不同，咖啡的主要消费群体是白领；能量饮料主要消费群体是蓝领；

3）即饮茶：功能不同，茶主打健康化，主打健康的解渴饮料概念；能量饮料主打补充能量的功能饮料概念。

2.1 行业规模：软饮行业高成长的优质子赛道，行业空间潜力较大

2.1.1 行业现状：软饮行业高成长的优质子赛道

软饮行业进入成熟期，增速较为稳健。

根据欧睿国际统计，2021 年我国软饮市场规模为 5829 亿元，由于 2020 年受疫情影响行业规模有所下滑，近 8 年来均保持较为稳健的增速，已进入成熟期，2013-2021 年 CAGR 为 3.9%；根据欧睿国际的预测，2021-2026 年 CAGR 为 5.6%。软饮行业主要分为包装饮用水、即饮茶、碳酸饮料、能量饮料等子板块。

能量饮料增速位于软饮子板块前列，近年保持高速增长。

根据欧睿国际统计，能量饮料在软饮零售市场中占比 9.2%（+0.3pct），占比稳步提升，位居第五。2021 年中国市场规模为 537 亿元，2016-2021 年 CAGR 为 9.4%。与其他子板块相比，2016-2021 年能量饮料复合增速仅次于即饮咖啡，远高于其他板块。

2.2 行业空间：规模持续扩张，潜力较大

消费群体的增加以及场景的扩张将提升行业渗透率。当前我国能量饮料的主要消费人群包括长途驾驶人群、重体力劳动者、运动爱好者、夜间工作者等，这些有功能需求的消费者。

随着外卖、快递行业的发展，长途货运司机、快递、外卖小哥人数逐年上涨。同时，随着消费场景进一步拓展到餐饮、聚会、夜店等场景，行业渗透率有望进一步提升。

相比海外市场，我国能量饮料人均饮用量偏低，仍有一定提升空间。

根据欧睿国际统计，2021 年中国能量饮料人均消费量 1.97 升，仅为英国和美国的 20%左右；2021 年中国能量饮料人均消费金额为 40 元，分别为美国、英国、日本的 12%、18%、27%。

由于 2013 年起韩国加强能量饮料和即饮咖啡的含量、销售限制，行业发展受阻；而日本的市场环境以及消费习惯与中国较为接近，故中国仍有较大成长空间。

能量饮料需求稳定增长，行业有望延续高景气。

未来伴随消费群体增加叠加人均饮用量上涨，同时消费场景扩张，能量饮料需求持续增加，根据欧睿国际的预测，2026 年我国能量饮料有望实现 760 亿元，未来五年复合增速达到 7%左右，实现长期稳健增长。

2.3 竞争格局：红牛纠纷引起格局松动，行业呈现一超多强格局

红牛商标之争引起格局松动。1995 年红牛进入中国市场，成为中国最早的能量饮料品牌，并且占据行业龙头地位多年，2012 年市占率超 80%。

2014 年来，华彬集团与泰国天丝就“红牛系列商标”权权属以及独家经营权期限进行诉讼纠纷，红牛销量开始增长停滞。

双方为此陆续开始调整在中国的布局，2017 年华彬集团推出自主品牌战马，应对红牛生产、广告受限等问题；2019 年泰国天丝陆续推出红牛安奈吉饮料和红牛维生素风味饮料，抢占中国市场。

竞争格局逐渐从红牛一家垄断转为一超多强，后起之秀占有率稳步提升。

2014 年开始，由于华彬集团与天丝集团的纠纷，红牛市场份额逐步下降，由 2012 年 82.1%下降至 2021 年的 53.3%；而第二梯队的东鹏、乐虎、体质市场份额上涨，其中东鹏市占率持续上涨，由 2012 年的 4.7%上涨至 2021 年的 16.7%，竞争格局逐步从一垄断转为一超多强。

而红牛的经营权纠纷仍在继续，对中国红牛的经营持续造成影响，红牛垄断地位松动；同时，这也成为第二梯队本土品牌抢占市场的重要时机，进一步提升市占率。

当前行业呈现一超多强格局，市场份额高度集中。由于能量饮料的功能性强及品牌粘性较高，能量饮料行业具有向头部企业高度集中特点。

目前主要的市场参与者除老牌龙头红牛外，产品大致分为两类：一类是口感类似红牛且高性价比，包括东鹏、乐虎、体质能量；一类是价格类似红牛且口味多样，包括战马、Monster。根据欧睿国际数据，2021 年我国能量饮料市场 CR5为 86.8%，前五红牛、东鹏、乐虎、体质、战马市占率分别为 53.3%、16.7%、8.1%、5.6%、3.1%。

2.4 对标海外：后起之秀有望抢占市场份额，未来或呈现双雄竞争格局

美国品牌 Monster Beverage 是全球能量饮料公司巨头。

1997 年进入能量饮料市场，2001 年开始连续 20 年实现净销售额增长，其核心产品 Monster Energy(R)已在 141 个国家和地区销售。

2021年公司实现营收55.41亿美元，同比增长20.5%，近三年 CAGR为 13.33%；归母净利润 13.8亿美元，同比减少 2.28%，主要系所得税准备金的增加所致，近三年 CAGR 为 11.53%。

我们认为 Monster 作为后进入者，其拓展各国市场阶段对我国本土能量饮料公司具有一定的参考价值。

复盘 Monster 拓展英美日韩的能量饮料市场过程，我们认为其核心竞争力主要是差异化定位、精准营销、强势渠道和持续创新；

1）差异化定位，快速抢占市场份额。

作为后发者，Monster 避开与老牌龙头的正面竞争。在容量上，采用 16 盎司罐，不同于红牛和 Hot 6 的 8.3 盎司罐以及 Lucozade、Oronamin 的瓶装，定位高性价比，和老牌龙头错位竞争；在包装上，采用黑色的瓶身与墨绿的爪痕，使品牌和产品在视觉上具有冲击力，提高识别度；在消费群体上，定位 16-25 岁的年轻人，主打前卫、野性。

2）精准营销，提升品牌知名度。

围绕消费群体追求新鲜感、强调自我表达的特点进行体育营销、数字化营销。通过特定公众和各类体育名人代言，将魔爪能量饮料与极限运动深度绑定。同时，公司使用海报、印刷品、广播和电视广告、社交媒体等进一步推广，提升品牌知名度。

3）强势渠道，加速全球化战略布局。

Monster 于 2014 年和可口可乐达成战略合作，置换业务资源、修定分销协议，借助可口可乐的强势渠道，迅速拓宽世界各地市场。魔爪能量饮料营收近三年 CAGR 为 14.27%；其中海外市场（除美国、加拿大）近三年 CAGR 达 26.52%，远高于整体增速。

4）持续推新，进一步扩张稳固市场竞争地位。

Monster 不断创新迭代产品，在 2021 年推出 26 个新品，目前产品共 27 个品类、178 种产品，包括魔爪能量饮料系列、魔爪能量饮料+咖啡/奶昔/茶等、其他能量饮料品牌。同时，在 2022 年收购 CANarchy，进军啤酒领域。

其创新能力赋予公司持续的生命力以及进一步扩张的能力，新品迭代以及新领域扩张将持续贡献业绩增量。

对标海外 Monster 的成功之路，我们认为未来我国的能量饮料市场或呈现双雄竞争格局。

参考日本、美国、英国这些能量饮料市场起步较早的国家的竞争格局，一般存在 2-3 家市占率较高的头部企业，且由于龙头产品的口味多年变化不大、定价偏高，存在后进入者如 Monster、Bang 通过差异化竞争快速抢占市场，甚至后来居上的可能。

反观国内，目前的竞争格局和 Monster 在各国开拓市场中期阶段情况类似，如日本的 2014-2017 年阶段，头部两家市占率差距缩小。

此时，红牛深陷诉讼纠纷，国内的东鹏、乐虎等都在积极布局。我们觉得以 Monster 的成功为参考，具备产品优势、精准营销、强势渠道的公司有望在红牛纠纷的黄金窗口期，快速抢占市场份额，最终达到双雄的竞争格局。

3 竞争优势：产品差异化+精细渠道+精准营销+数字化管理

3.1 产品具备差异化，针对下沉市场进行突围

面对中国市场红牛一家独大的竞争局面，东鹏采取差异化竞争策略进行突围，针对下沉市场不同的客群定位推出差异化产品，在下沉市场重点发力。

1）差异化客群定位：错位竞争优势明显。

不同于红牛定位白领、高线城市蓝领的中高端消费人群，东鹏起初针对下沉市场的蓝领、货车司机等对价格较敏感的客群，推出高性价比产品，500ml 瓶装价格为 5 元，其他产品平均 1 元/100ml，红牛 250ml 罐装价格为 6 元，和红牛错位竞争，精准抢占下沉市场。

2）差异化包装：开创能量饮料瓶装时代。

2009 年前，市场上主要销售的是罐装能量饮料，其便利性不高，不易携带。2009 年东鹏率先打破罐装包装的市场局限，推出带防尘盖的 250ml 金瓶。包装的变化也带来了消费者行为的变化，更适合长途司机和蓝领工作期间饮用。

相比市场其他瓶装能量饮料，其独树一帜的包装和卫生便捷的优点使东鹏金瓶快速打开市场，极具竞争力。

3）差异化容量：大容量高性价比优势明显。

乐虎、中沃相继推出类似容量瓶装产品，2017 年东鹏推出 500ml 金瓶，成功填补了市场主要品牌在大容量能量饮料品类的缺口，满足消费者对大容量的需求，同时定价仅为 5 元/瓶，在牛磺酸含量处于行业中上水平的情况下，性价比更高。

自上市以来销量迅速增长，成为公司的核心大单品，2021 年实现收入 50.24 亿元，占比为 76.21%，近三年销售额 CAGR 为 84.59%。

当前，公司产品梯队完善，满足多样消费需求。公司通过持续性的创新，领先市场打造新品，逐步形成了 250ml 金砖、250ml 金瓶、250ml 金罐、500ml 金瓶，终端零售指导价格 2 元/盒、3 元/瓶、4 元/罐和 5 元/瓶的产品梯队。在下沉市场，东鹏的产品分布在各个价格带，满足市场多样化消费需求。

3.2 渠道建设精细，高激励提升渠道积极性

公司为更好推进全国化战略，建立完善的经销网络并增厚渠道利润，具备在渠道广度、深度上的竞争优势以及较高终端积极性。

为更好地建立经销网络，公司于 2019 年优化了管理架构，成立了广东营销本部、全国营销本部及全国直营本部三大营销本部。

公司在全国直营本部下属设有大省专门的重客部门，负责类似中石油、中石化、大润发、沃尔玛等现代以及特通渠道业务，更有针对地开拓市场。

公司通过线上与线下全渠道覆盖，已经建立起完善的销售网络，目前的销售模式主要为经销渠道为主，辅以线上渠道以及直营渠道，21 年经销渠道实现收入 61.72 亿元，占比为 88.63%，同比增长 40.40%。

1）线下渠道：全渠道精耕+大流通，巩固渠道优势。

线下渠道仍然是最主要的渠道，对于渠道建设至关重要。同时，公司推进全国化拓展，针对不同市场现状，因地制宜选择合适的渠道模式。

截止 2021 年底，公司共拥有 2312 家经销商，销售网络覆盖全国约 209 万家终端门店。

深入拓展传统渠道，提升渠道深度和整体铺市率；重视现代渠道，提高品牌影响力；精准开发特通渠道，提升产品覆盖广度。

全渠道精耕模式：在广东、广西、华东、华中等强势成熟市场采取全渠道精耕模式，搭建了“经销商—邮差/批发商—终端门店”的渠道体系全方位服务下游渠道和零售终端，与经销商、邮差/批发商及终端门店共同进行市场维护与开发，通过推新以及薄弱地区重点投放开拓中高端网点，减少地区之间的不平衡，提高渠道渗透能力，增强公司对销售网络的控制力进而提升产品市场占有率。

大流通模式：在其他薄弱成长市场采取大流通模式，为经销商提供广告宣传、营销培训与指导等支持，与经验丰富、实力雄厚的经销商进行合作，由经销商主要负责终端的维护及执行，通过加强终端网点的智能冰柜投放力度，加快推进全国化进程。

2）线上渠道：传统、新兴渠道共同发力，形成品销双赢。

公司在各大传统电商渠道均设立了品牌旗舰店，持续优化营收结构；同时，依托新兴流量市场，在抖音、快手、小红书等短视频直播和社交电商平台，通过直营、直播带货等多种形式进行产品销售，更贴合年轻消费潮流，提升品牌影响力，促进线上销量爆发式增长，形成品销双赢。

多项举措增厚渠道利润，提升终端参与积极性。

公司 2018 年底开始推出壹元乐享活动，消费者中奖之后，支付一元可以换购一瓶 250ml 金罐；而对于终端门店，终端门店额外获得 1 元现金收入，此外，东鹏特饮通过“扫码领红包”活动进行激励，终端门店扫箱内码可以额外获得 1-1.58 元的现金红包。

不考虑活动因素，500ml 金瓶东鹏特饮、500ml 乐虎、600ml 体质能量的终端利润相近，东鹏的双重奖励给终端带来了高于其他竞品的额外利润，大大激励了终端的参与积极性，推动门店主动向用户推荐产品和促销活动，并且将用户引流到店，促进门店动销。

同时，活动中奖率较高，全国平均 30%左右，薄弱地区甚至达 50%，在终端高激励以及用户引流到店的背景下，推动公司在薄弱地区的渠道开发与拓展，进一步加速全国化进程。

3.3 营销精准，年轻化品牌形象深入人心

精准定位的饱和式营销策略，年轻化品牌形象深入人心。

营销宣传是进行消费者教育、提升公司品牌形象的重要途径。

2019 年开始，东鹏的饱和式广告营销定位精准，公司专注“品牌年轻化”战略，提出“年轻就要醒着拼”的品牌主张，主要针对 18-30 岁的年轻消费群体。

在此基础上，开展电视电台广告、户外广告、互联网广告、赛事赞助、影视植入、请代言人等多维度、全方位的品牌宣传，营销方式新颖，树立了良好的口碑和品牌号召力。

1）线上广告：持续创新营销方式，贴合年轻人喜好。

高空广告：在央视、卫视、影视剧植入等领域投放，进行广泛传播；影视、综艺、电竞赛事赞助：结合年轻人的生活方式和消费习惯，探寻年轻人不同圈层爱好，拉进与年轻人的沟通距离，如赞助《亲爱的热爱的》、《守护解放西》、《盗墓笔记重启》、《唐人街探案 3》等广受年轻人喜爱的热播电视剧及综艺，强势占领观众视野；

互动式广告等新颖营销方式：视频网站的“压屏条”互动式广告、抖音挑战赛、B 站综艺等。

在影视植入时，公司注重品牌植入与剧情内容的自然融合，不断传递“累了困了喝东鹏特饮”的品牌认知和“年轻就要醒着拼”的拼搏正能量。

2）线下广告：大量投放，深化品牌形象。

在户外高频投放公交、候车亭、T 牌、高铁大屏等地面广告，缩进和消费者的距离，深化“累了困了喝东鹏特饮”的品牌形象。

对比竞争者，东鹏的饱和式营销策略在能量饮料行业成功突围。

与东鹏的饱和式营销相比，各竞争对手相对保守。

红牛近年来由于商标纠纷，未能投入市场营销；体质能量在网络广告、影视植入较少；乐虎主要投入高端化体育赛事；战马过于依赖红牛，未能塑造独立品牌形象；魔爪能量主要聚焦数字化营销，不够本土化营销。

而东鹏凭借其精准定位的饱和式营销，在饮料行业成功突围，品牌影响力迅速扩大。

公司通过精准的饱和式营销在红牛空档期抓住机会，目前具备一定的认知度，认可度较强。

从数据端来看，东鹏近四年平均销售费用率为 23.97%，虽仍处于软饮料行业较高水平，但正在逐年下降；其中占比较大的为宣传推广费，近四年平均占比约 45%，2021 年东鹏宣传推广费为 6.45 亿元（+58.47%）。

东鹏营销主要分为广告宣传和渠道推广两种方式。

1）广告宣传：2021 年为 3.68 亿元（+29.71%），占比为 57.09%，剔除上市专案宣传费用，广告宣传费逐年下降；

2）渠道推广费：2021 年为 2.77 亿元（+124.75%），占比上升至 42.91%，主要包括冰柜投放及商超促销费等，进一步提升销售渠道影响力。

进入品牌红利释放阶段，盈利能力进一步提升。

2016 年以来，东鹏的广告投入为品牌形象提升打下了坚实的基础，目前品牌形象逐步建立，广告宣传费逐年下降，已经进入品牌红利释放阶段，规模效应显现，随着品牌形象辨识度提升，带动销售增长，有助于渠道推广，公司将持续受益于消费客群数量的提升，盈利能力也进一步提升。

3.4 数字化管理赋能营销与渠道，提升整体运营效率

公司构建“鹏讯云商”平台，赋能管理流程，实现精细化运营。

通过平台将线下业务员、渠道库存、终端销售网点服务的多方信息融为一体，形成信息汇总和交互。

1）在渠道管理方面，利用平台进行精细化管理。

通过平台，规划业务员的拜访路线并考核终端陈列效果，实时监控经销商库存情况，传递销售网点服务信息，将商品流通透明化、数字化，有效控制窜货乱货现象，实现精细化管理，有效提高了公司对于终端的掌控力。

2）在营销投放方面，借助平台进行大数据分析，实现精准决策。

公司使用大数据技术，对汇总信息进行综合分析，制定更有针对性的营销策略，满足消费者和渠道的需求，不断开拓市场，提高市场占有率。在此过程中，积累了大量的消费者活动数据以及终端销售网点注册用户，为公司长远发展奠定了坚实的基础。

3）依托平台进行促销活动，有效解决活动痛点。

公司使用二维码技术，2019 年开始生产“四码关联”的产品，瓶内码、终端商户码、邮差/批发商户码、经销商商户码四码关联，各环节只需要核对平台设置的电子返货券就可以确定返货数量，有效解决了一元乐享活动中线下瓶盖回收难的痛点，不需要经销商到现场进行瓶盖回收和返货，各环节均兑换及时，操作高效清晰，有效缩短兑换周期，促进了消费者的购买积极性以及各渠道的参与积极性。

公司领先市场构建数字化平台，持续赋能运营。

公司构建“鹏讯云商”平台，并持续进行升级建设，花费大量资金与精力，IPO 筹资 2,212.04 万元用于升级项目。

目前，该数字化管理体系为其全渠道战略提供有利的技术支撑，有助于建设更加全面、完善的营销管理体系，进一步精细化管理与运营。

4 业绩驱动：全国化进程加快叠加持续推新

4.1 全国化进程加快，销量持续增长

4.1.1 渠道布局加速全国化，有望实现百亿销量

公司积极推进全国化布局，进入区域到全国的扩张阶段。目前，公司的渠道管理以及营销网络已经在部分毗邻省份跑通，其他区域的市场开拓已经初见成效，进行一定数量的铺货。

随着 500ml 金瓶的品牌优势显现，东鹏的品牌力开始逐步辐射全国，进入区域到全国的扩张阶段；

1）营业收入：省外营收占比提升，广东区域（含直营）2021 年实现营业收入 38.55 亿元，同比增长 40.12%，营收占比从 67%下降到 55%；省外区域 2021 年实现营业收入 30.02 亿元，同比增长 41.09%，占比上升至 43%；

2）经销商数量：经销商团队持续扩容，质量不断优化，广东区域 2021 年拥有 249 家经销商，净增加 59 家，占比从 19%下降到 11%；省外区域 2021 年共拥有 1715 家经销商，净增加 511 家，占比上升至 74%。

省内市场稳健增长，精耕细作夯实市场。

广东市场已经进入收获期，品牌影响力突出，作为公司的核心市场，其市占率与红牛差距较小，终端网点数量趋于饱和，但是广东省内存在区域发展差距。

凭借区域内成熟的渠道管理，未来有望通过渠道拓展以及新品试点推动市场持续稳增，巩固竞争优势。

省外市场快速成长，华东、华中区域极具潜力。

省外市场根据目前市场开拓程度划分为四个梯队，并且采用不同拓展策略；分别是市场较为成熟的广西区域，营收占比为 10%；成长性较好的华东、华中区域；体量较小、潜力较大的西南区域和较为薄弱的华北区域（含北方大区）。

1）一、二梯队：渠道稳定扩张，营收稳健增长。针对较为成熟的市场，进一步进行渠道下沉和营销网络升级，在传统渠道获得销量增长点。

2）三、四梯队：渠道加速布局，极具潜力；经销商数量增幅达 50%，总占比提升至 43%。

针对成长阶段的市场，高激励推动渠道扩张并进行品牌宣传，借助现代渠道提升消费者认知，通过重客部门进入连锁商超；针对空白薄弱市场，通过特通渠道加油站、服务区等切入市场。

省内外市场加速渠道布局，有望实现百亿销量。

随着渠道建设以及品牌影响力提升，省外扩张阻力减弱，各区域销量快速增长。我们重点看好华东、华中区域的成长性，未来 2-3 年有望带动销量快速增长，实现全国百亿销量。

相对于市场内其他相似阶段竞争对手，东鹏品牌优势更显著。

乐虎和体质能量 21 年市占率超过 5%，已进入区域性及全国性布局阶段，而其他竞争者如战马和魔爪能量，目前体量较小，未进入全国化阶段。

1）乐虎：乐虎为达利食品旗下的子品牌，2021 年乐虎品牌实现营收 32.22 亿元（+16.3%），占比为 14.5%。达利食品是多品牌战略，较难聚焦全部资源于乐虎，虽然可以借助达利的渠道基础，但是经销商倾向季节性销售，而非全年大力促销。

2）体质能量：2017 年公司制定年销售额 20 亿的目标，销售区域集中在河南、河北等北方区域，营销策略主要聚焦体育篮球赛事以及传统电视广告投放，作为区域性品牌，在南方区域品牌力较弱，还需适应南方市场。

4.1.2 生产基地布局全国，产能提升保障业绩增长

九大生产基地布局全国，稳步提升产能。

在已建成生产基地方面，公司已在广东、华中、华东区域建成投产七大生产基地，分别是增城基地、华南基地、东莞基地、安徽基地、南宁基地、重庆基地、海丰基地。

公司新增产品生产线，对已有生产线进行提速技改；在新生产基地建设方面，长沙基地、衢州基地正在推进建设中；深圳基地和汕尾基地在选址、购地等前期筹备中。

随着全国化进程的加速，公司加快布局产能，现有布局基本覆盖全国，减少了长距离物流运输成本，支撑各区域市场的巩固和发展。

产能提升突破瓶颈，保障业绩增长。

2021 年公司产能为 236.5 万吨（+33.4%），产能利用率为 71%（+1.81pct），部分生产基地如增鹏、莞鹏、海鹏产能利用率已超 75%。

生产基地建设项目完成之后，公司将新增 110.12 万吨产能，整体产能将提升 47%；同时进行产线改造以及基地扩建，有效缓解瓶装线与罐装线产能紧张的现状，为公司未来业绩增长提供保障。

4.2 持续推新，打造新品优化产品结构

公司持续推新，逐步构建“东鹏能量+”产品矩阵。2020年以来，公司依托其创新能力相继推出“东鹏加気”、“东鹏 0 糖特饮”、“她能”果汁能量饮料、低糖咖啡饮料“东鹏大咖”摇摇拿铁多种新品，针对不同人群打造，满足更多终端消费需求，拓展消费群体。

目前，已陆续在部分深耕区域终端以及线上渠道进行铺货，动销反映良好。配合东鹏能量家族新品迭代，公司产品结构得到进一步优化，提升品牌调性，后续有望提升盈利能力。

未来产品价格体系有望随产品结构优化稳步提升。

近年来，东鹏特饮中 500ml 金瓶销量快速增长，但其单价较低；此外，非能量饮料中的清凉系列定价普遍偏低，且促销较多。

能量饮料中，上述新品在定价上均高于核心单品东鹏特饮，东鹏 0 糖特饮、东鹏加気定价均为 5 元/335ml，她能更是达到了 8 元/300ml；非能量饮料中，东鹏大咖以及由柑柠檬茶定价也高于前期的清凉系列（1 元/盒）。

未来随着新品放量，公司产品价格体系有望稳步提升。

5 盈利预测及估值

5.1 盈利预测

基于公司全球化进程和后续产能布局我们给出如下假设：

收入端：

1）能量饮料（21 年开始记做东鹏饮料）：

①价：公司坚定高性价比战略，东鹏特饮均价整体趋稳，预计吨价同比增长分别为-1.5%、0.1%、0.5%；

②量：考虑到公司全国化进程加快，市场拓展确定性较高，但 22 年受到疫情影响，增速略受影响，同时考虑到未来 3-5 年的生产基地建设以及产线改造，产能持续优化，支撑业绩增长，我们预计 2022-2024 年东鹏特饮系列销量增速分别为 24%、24%、22%；

2）其他饮料（包装水+其他非能量饮料等）：

公司其他饮料业务依靠“东鹏能量+”的新品打造以及产品升级进入高速增长，有望成为公司司业绩增长的第二驱动力；

①价：2022-2024 年其他饮料业务吨单价预计实现 1%、1%、0.5%的增长；

②量：考虑到 22 年受到疫情影响，销量有所下滑，22-24 年量增分别为-14%、12%、8%；

3）其他业务：

公司其他业务主要是技术服务费（下属子公司鹏讯云商小程序、微店等广告费收入）、以及出租固定资产如厂房等收入，22 年受到疫情影响，相关业务收入增速放缓，根据 22H1 其他业务的收入为 7 亿元，我们给予 22 年 5%的增长预期，预计 23 年、24 年收入增速能够恢复，由此给予 22-24 年增速分别为 5%、15%、15%。

毛利率：考虑到 22 年白砂糖、PET 瓶片等主要原材料价格持续上涨，公司成本端承压，但随着公司规模效应的显现，将有效对冲一部分原材料价格上行压力。

同时，产品结构优化将进一步提高公司毛利率，随着其他饮料中高毛利的新品放量，并且摊薄成本开支，从而带动整体毛利率持续上行，我们预计 2022-2024 年公司整体毛利率分别为 41.73%、43.23%、44.28%。

由此，基于以上假设，预计公司 2022 年-24 年实现收入分别为 85.35/105.65/128.69 亿元，同比增长分别为 22.32%/23.78%/21.81%；预计实现归母净利润分别为 13.93/18.22/23.11 亿元，同比增长分别为 16.76%、30.83%、26.81%。预计 EPS 分别为 3.48/4.56/5.78 元/股；对应 PE 分别为 49.39/37.76/29.77 倍。